當(dāng)借款人無(wú)力贖回抵押品，典當(dāng)行可以賣掉那些“絕當(dāng)”物，以挽回貸款人的損失。但是，如果抵押品變得不值錢了，這虧損誰(shuí)來(lái)承擔(dān)呢？典當(dāng)行還是貸款人？

目前，房地產(chǎn)信托行業(yè)就處在不得不正視這一難題的微妙時(shí)刻。

長(zhǎng)期以來(lái)，信托業(yè)信守的是一條“剛性兌付”的慣例——根據(jù)約定保證貸款人的本利。然而，2013年一開(kāi)年的3起“絕當(dāng)”事件，不僅令3家信托公司陷入尷尬處境，其中包括中國(guó)信托業(yè)的老大——中信信托有限責(zé)任公司(下稱“中信信托”)，而且也令剛性兌付露出危機(jī)的苗頭。

雖然有關(guān)信托公司對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》稱正在設(shè)法解決問(wèn)題，但也有信托業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，剛性兌付本來(lái)就不受監(jiān)管部門鼓勵(lì)，在房地產(chǎn)信托集中承壓的這兩年，業(yè)內(nèi)對(duì)打破這一慣例的趨勢(shì)已有認(rèn)識(shí)，懸念在于誰(shuí)來(lái)捅破這層窗戶紙。

爛尾樓的受害者

3起“絕當(dāng)”，均源自房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商資金鏈緊張。目前3個(gè)項(xiàng)目均處于停工狀態(tài)，有傳言稱其中兩個(gè)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)商已卷款跑路。

2013年1月8日，山東齊魯瑞豐拍賣有限公司對(duì)中信信托一款信托計(jì)劃的抵押資產(chǎn)進(jìn)行首次拍賣，慘遭流拍。

同一日，中泰信托有限責(zé)任公司(下稱“中泰信托”)與高遠(yuǎn)控股有限公司(下稱“高遠(yuǎn)控股”)在上海對(duì)簿公堂。中泰信托去年分兩期貸給高遠(yuǎn)控股3100萬(wàn)元，目前則要求瀕臨倒閉的后者返還本金以及總計(jì)180多萬(wàn)元的利息、罰息。

與此同時(shí)，在溫州，“爛尾樓”泰宇花苑的已購(gòu)房業(yè)主正在同項(xiàng)目貸款人——當(dāng)?shù)亟ㄔO(shè)銀行交涉，而泰宇花苑的3棟樓盤已抵押給安信信托。

目前上述3個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目所涉及的信托產(chǎn)品都臨近到期。比較而言，中泰信托所持抵押物為660萬(wàn)股東方證券股權(quán)，變現(xiàn)相對(duì)容易，而中信信托和安信信托持有的抵押品則是房地產(chǎn)，在房地產(chǎn)行業(yè)面臨較大不確定性的背景下，相關(guān)信托產(chǎn)品不能兌付或不能足額兌付的風(fēng)險(xiǎn)很大。

中信信托的相關(guān)產(chǎn)品是中信—舒斯貝爾特定資產(chǎn)收益權(quán)投資集合信托計(jì)劃，該計(jì)劃于2010年8月23日設(shè)立，期限2.5年，總規(guī)模7.1億元，資金用于購(gòu)買青島舒斯貝爾房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司的“黃島鳳凰灣綜合項(xiàng)目”和青島乾正置業(yè)有限公司的“即墨溫泉住宅項(xiàng)目”的特定地塊開(kāi)發(fā)收益權(quán)。

安信信托的產(chǎn)品溫州“泰宇花苑”項(xiàng)目開(kāi)發(fā)貸款集合資金信托計(jì)劃募得資金4億元，主要用于“泰宇花苑”項(xiàng)目的后續(xù)開(kāi)發(fā)建設(shè)和項(xiàng)目公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整。該產(chǎn)品于2011年4月26日設(shè)立，為期2年。

信托與房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)捆綁

“房地產(chǎn)信托一般都會(huì)按照4折左右的水平進(jìn)行抵押。只要當(dāng)初評(píng)估價(jià)沒(méi)有問(wèn)題，項(xiàng)目基本上就是安全的。剩下的風(fēng)險(xiǎn)主要集中在融資方的道德風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。”一名信托業(yè)內(nèi)人士對(duì)本報(bào)分析稱。

他表示，信托公司一般會(huì)以合同約定規(guī)避融資方的道德風(fēng)險(xiǎn)，但流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)卻是任何一家信托公司都無(wú)法控制的，主要受宏觀經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響。

安信信托內(nèi)部人士對(duì)本報(bào)承認(rèn)，項(xiàng)目變現(xiàn)確實(shí)出現(xiàn)了一些困難：“不過(guò)4月底到期兌付完全可以做到。我們現(xiàn)在正在和幾家進(jìn)行談判，最終肯定會(huì)順利解決。只是這個(gè)時(shí)候不能透露和誰(shuí)在談，這會(huì)影響到最終的價(jià)格。”

中信信托相關(guān)產(chǎn)品的情況不太樂(lè)觀。一名熟悉拍賣程序的業(yè)內(nèi)人士告訴本報(bào)，由于首次拍賣流拍，再度拍賣時(shí)價(jià)格會(huì)更低。如果拍賣的成交價(jià)低于信托計(jì)劃的融資規(guī)模，中信信托可能需要墊付。

個(gè)別“絕當(dāng)”事件給個(gè)別信托公司造成的壓力還在可承受范圍之內(nèi)。根據(jù)中信信托2011年年報(bào)和安信信托2012年三季報(bào)，中信信托、安信信托的凈資產(chǎn)分別為71.4億元和6.5億元。

但是上述3個(gè)信托計(jì)劃的遭遇只是今年房地產(chǎn)集中承受兌付壓力的縮影。中金公司曾發(fā)布報(bào)告指出，2013年預(yù)計(jì)到期房地產(chǎn)信托規(guī)模2816億元，本息合計(jì)總還款額約3100億元。與2012年相比，上述兩項(xiàng)指標(biāo)均增加近25%。

用益信托網(wǎng)披露的一份數(shù)據(jù)則顯示，在房地產(chǎn)信托成立最密集的2011年和2012年，共有1666個(gè)集合類房地產(chǎn)信托計(jì)劃成立，總規(guī)模超過(guò)468億元。成立規(guī)模占同期集合信托總規(guī)模的41%。

據(jù)此估算，未來(lái)一兩年內(nèi)，到期房地產(chǎn)信托的總規(guī)模在3000億元上下。信托行業(yè)在房地產(chǎn)信托領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)敞口相當(dāng)大，已經(jīng)與房地產(chǎn)業(yè)捆綁在了“同一輛戰(zhàn)車”上。

剛性兌付的愛(ài)與恨

面對(duì)洶涌而來(lái)的房地產(chǎn)信托兌付洪峰，業(yè)內(nèi)外都在觀望，誰(shuí)會(huì)是第一個(gè)“溺水”者。但幾乎沒(méi)有人會(huì)猜到，2013年最先“嗆水”的，竟然是信托業(yè)內(nèi)毫無(wú)爭(zhēng)議的“大哥大”中信信托和它的“跟班小弟”安信信托。

2006年11月，中信信托啟動(dòng)借殼安信信托上市方案，但該重組方案于2012年1月16日被中國(guó)證監(jiān)會(huì)否決，2013年1月8日，安信信托(600816.SH)發(fā)布公告稱，截至1月7日，該方案已到期失效。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為中信信托將放棄借殼，轉(zhuǎn)而以IPO方式上市。

接近安信信托的知情人士表示：“安信信托的風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)基本上是參照中信信托的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)做的。有段時(shí)間，就是中信信托的人在給安信信托做風(fēng)控。安信實(shí)際上在用中信的標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)營(yíng)。”

上海某大型信托公司一名人士則對(duì)本報(bào)稱中信信托所做項(xiàng)目，往往是業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平，這次的項(xiàng)目出現(xiàn)問(wèn)題，主要是受房地產(chǎn)項(xiàng)目的流動(dòng)性所制約，是中信信托主觀上無(wú)法控制的。

“現(xiàn)在全行業(yè)都在看，誰(shuí)會(huì)第一個(gè)打破剛性兌付的怪圈。但誰(shuí)都不愿意是自己。”上述人士說(shuō)，“這次中信信托和安信信托最終能否到期順利兌付暫時(shí)無(wú)法確定。但如果中信信托成為第一個(gè)破例者，對(duì)整個(gè)信托行業(yè)將形成巨大沖擊。剛性兌付將由此不攻自破。”

也有信托業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，只要不出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，信托公司解決單個(gè)問(wèn)題項(xiàng)目的辦法有的是。就以中信信托相關(guān)產(chǎn)品為例，即使拍賣價(jià)格不足以覆蓋兌付金額，中信信托可以采用投資去向并不十分明確的“資金池”項(xiàng)目來(lái)接盤。

所謂信托公司的“資金池”項(xiàng)目，主要是通過(guò)錯(cuò)配期限來(lái)募集資金，以“短借長(zhǎng)投”來(lái)運(yùn)作項(xiàng)目。但這種運(yùn)作模式飽受爭(zhēng)議，有人認(rèn)為其實(shí)質(zhì)是延后危機(jī)爆發(fā)，而累積起來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)一旦爆發(fā)則會(huì)造成更大沖擊，甚至有人將其比作“龐氏騙局”。有媒體報(bào)道稱，2012年10月，監(jiān)管部門已開(kāi)始對(duì)資金池項(xiàng)目進(jìn)行窗口指導(dǎo)，暫停新項(xiàng)目報(bào)備，僅允許存量項(xiàng)目繼續(xù)運(yùn)行。

上述人士認(rèn)為，最先打破剛性兌付的有可能就是房地產(chǎn)信托產(chǎn)品：“擊鼓傳花的游戲總有結(jié)束的一天，最后的接棒者將會(huì)倒下。”