在百般“扭捏”之后，歐洲央行（ECB）終于Hold不住了。

上周，歐洲債市經(jīng)歷了一輪過山車，前半周西班牙、意大利等國(guó)國(guó)債收益率維持高位整理，市場(chǎng)緊張情緒彌漫；上周四晚間，ECB行長(zhǎng)德拉吉的一句“盡一切努力捍衛(wèi)歐元”扭轉(zhuǎn)了整個(gè)市場(chǎng)走勢(shì)。但鑒于歐洲貨幣體系的獨(dú)特性，ECB“一切努力”的措施籃子到底有多少工具可用，以德國(guó)為首的成員國(guó)是否予以配合仍然存在眾多不確定。

細(xì)數(shù)ECB工具籃子

上周，西班牙和意大利的10年期國(guó)債收益率雙雙創(chuàng)出歐元成立以來的新高，整個(gè)市場(chǎng)陷入深度恐慌情緒，“西班牙尋求全面救助”幾成板上釘釘之事，而意大利也被近乎肯定地認(rèn)為是下一張倒下的多米諾骨牌；另外還有希臘，因減赤任務(wù)面臨三駕馬車斷糧風(fēng)險(xiǎn)，花旗銀行甚至將希臘退出的可能性從原來的50%上升至90%。

在市場(chǎng)壓力下，歐洲央行頻頻釋放口風(fēng)救市。先是上周三晚間，歐洲央行官員諾沃特尼透露央行將討論授予歐洲永久救助機(jī)制（ESM）以銀行牌照；緊接著德拉吉就宣布“一切努力捍衛(wèi)”；之后外媒便傳出，歐洲央行正與德國(guó)央行商討購(gòu)買西班牙和意大利兩國(guó)債券的消息。

消息傳出，市場(chǎng)立刻做出積極反應(yīng)。上周四和上周五兩天，西班牙和意大利兩國(guó)債券收益率開始逐漸走低。上周五收盤時(shí)，西班牙10年期國(guó)債收益率為6.6573%，而上周三最高時(shí)一度創(chuàng)出7.63%的歷史高位，意大利10年期國(guó)債收益率也從6.65%的歷史高位下行到5.9172%，這也是該國(guó)債收益一周來首次跌至6%以下。

從市場(chǎng)反應(yīng)可以看出，歐洲央行的工具籃子中的確有一些工具至少可以在短期內(nèi)緩和市場(chǎng)的恐慌情緒。

債券購(gòu)買計(jì)劃（SMP）是當(dāng)前最受德拉吉青睞的政策工具，也是在希臘危機(jī)期間，歐洲央行啟動(dòng)的一項(xiàng)救市計(jì)劃，當(dāng)時(shí)共使用2140億歐元購(gòu)買“歐豬五國(guó)”債券，在短期內(nèi)對(duì)抑制高漲的債券收益率起到了顯著作用。

花旗銀行早前的研究報(bào)告就指出，隨著歐債危機(jī)的再度升級(jí)，下半年歐洲央行再度推出一輪長(zhǎng)期再融資計(jì)劃（LTRO）的可能性非常高。但鑒于LTRO必須通過各國(guó)銀行系統(tǒng)實(shí)施，也有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，鑒于西班牙和意大利等國(guó)銀行自身危機(jī)深重，再度通過各國(guó)銀行實(shí)施LTRO的可能性不大，“其實(shí)此次授予ESM銀行牌照的消息，也降低了LTRO的可能性，因?yàn)檫@兩個(gè)工具都是ECB變相拿錢購(gòu)買這些國(guó)家債券。”

當(dāng)然也有人認(rèn)為，ECB可以繼續(xù)下調(diào)存款利率，但清華大學(xué)金融系副教授朱英姿認(rèn)為，歐洲央行已經(jīng)沒有下調(diào)存款利率的空間，而且下調(diào)利率并不會(huì)給投資者帶來刺激，對(duì)歐洲投資者而言，當(dāng)前最重要的是避險(xiǎn)。所以，從歐洲央行的角度而言，比較有效的工具就是重啟SMP計(jì)劃，賦予ESM銀行牌照，提升其救助火力。

ECB救市的絆腳石

但鑒于歐洲獨(dú)特的貨幣體系，歐洲央行一家說了并不算，歐洲最大的經(jīng)濟(jì)體德國(guó)“位高權(quán)重”。

正當(dāng)市場(chǎng)恐慌情緒因歐洲央行的“積極作為”得到一定緩解時(shí)，德國(guó)政府的不合作態(tài)度再度給稍稍企穩(wěn)的市場(chǎng)增加了不確定性。

德國(guó)財(cái)政部新聞發(fā)言人MarianneKothe在上周四的新聞發(fā)布會(huì)上表示，在德國(guó)看來，歐盟條約不允許ESM接受銀行牌照；而原本歐洲央行寄希望于9月份正式啟動(dòng)的ESM可以接替EFSF在一級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買西、意兩國(guó)國(guó)債，同時(shí)，歐洲央行也可以在二級(jí)市場(chǎng)上對(duì)這兩國(guó)國(guó)債進(jìn)行干預(yù)（SMP計(jì)劃）。

對(duì)于歐洲央行重啟債券購(gòu)買計(jì)劃（SMP），德國(guó)財(cái)長(zhǎng)沃爾夫?qū)?middot;朔伊布勒（WolfgangSchaeuble）明確表示反對(duì)，而德國(guó)央行行長(zhǎng)魏斯曼（Weidmann）一直以來都是該計(jì)劃的反對(duì)者，被業(yè)內(nèi)人士解讀為德拉吉需要克服的一道障礙。

所以基本上德國(guó)把歐洲央行當(dāng)前想采取的救市措施都否了，至少是目前尚未同意。

“德國(guó)肯定是希望越亂越好，因?yàn)樵絹y德國(guó)就能在促進(jìn)歐洲財(cái)政體系改革中獲得越多的發(fā)言權(quán)。”一位外資銀行長(zhǎng)期跟蹤歐債危機(jī)的分析師告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者，“當(dāng)然德國(guó)心里有一個(gè)度，一旦過了這個(gè)度，德國(guó)可能也無(wú)力回天，甚至只能被裹挾到危機(jī)當(dāng)中。”不過看當(dāng)前德國(guó)政府的表態(tài)，顯然德國(guó)伸手相救的“度”還沒到。

與上述分析師所言相呼應(yīng)，德國(guó)政府新聞發(fā)言人對(duì)歐洲央行采取救市問題上有一句話值得注意，“將給予歐洲央行所需的政治支持”，結(jié)合德國(guó)一直以來對(duì)財(cái)政約束的強(qiáng)調(diào)，中國(guó)現(xiàn)代國(guó)際關(guān)系研究院世界經(jīng)濟(jì)研究所所長(zhǎng)陳鳳英認(rèn)為：“德國(guó)的表態(tài)主要是強(qiáng)調(diào)歐元區(qū)不能崩潰，歐元區(qū)財(cái)政緊縮需要加強(qiáng)。”

默克爾在上周五與法國(guó)總統(tǒng)奧朗德通完電話后表示支持“一個(gè)完整歐元區(qū)”的同時(shí)，強(qiáng)調(diào)“任何一個(gè)機(jī)構(gòu)都應(yīng)該堅(jiān)持其本身的責(zé)任”。這里的機(jī)構(gòu)顯然指向歐洲央行，因?yàn)闅W洲央行的使命被規(guī)定為保持通貨膨脹水平，并沒有刺激經(jīng)濟(jì)、保證就業(yè)的義務(wù)。

這也就綁住了歐洲央行在面對(duì)危機(jī)時(shí)的手腳，只要通脹水平合適，ECB采取救市措施總是缺乏合法性，尤其是有一個(gè)強(qiáng)有力的德國(guó)對(duì)其進(jìn)行掣肘。

“為什么歐債危機(jī)能持續(xù)這么久，而金融危機(jī)的發(fā)源地美國(guó)則這么快開始復(fù)蘇，一個(gè)關(guān)鍵問題即歐洲央行不是美聯(lián)儲(chǔ)，在救市上太過扭捏，太過拖沓。”一位分析師告訴本報(bào)記者。

同樣，陳鳳英也持有類似觀點(diǎn)：“如果歐洲央行是全能銀行的話，歐洲的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)得比美國(guó)快，債務(wù)危機(jī)也不是什么問題，關(guān)鍵是歐洲這種特殊的制度性缺陷導(dǎo)致歐洲央行缺權(quán)，而且德國(guó)現(xiàn)在日子比較好過，對(duì)救市缺乏積極性。”

西班牙救助或許6500億歐元

現(xiàn)在市場(chǎng)最怕的就是西班牙最終真的尋求全面救助，而且這個(gè)選項(xiàng)已經(jīng)在西班牙政府的考慮范圍之內(nèi)了。

西班牙經(jīng)濟(jì)大臣路易斯·德金多斯（LuisdeGuindos）已經(jīng)在和德國(guó)財(cái)長(zhǎng)朔伊布勒會(huì)談時(shí)表示，西班牙可能會(huì)尋求3000億歐元的全面救助，據(jù)路透援引知情人的話透露，當(dāng)時(shí)德國(guó)對(duì)此并不“舒服”。

但這只是西班牙政府的官方報(bào)價(jià)，根據(jù)歐洲知名智庫(kù)OpenEurope的研究，西班牙三年之內(nèi)都無(wú)法在債券市場(chǎng)融資，西班牙的全面救助規(guī)模將是6500億歐元。而ESM的總規(guī)模為5000億歐元，顯然不夠彌補(bǔ)西班牙債務(wù)黑洞，而且還要考慮因?yàn)槲靼嘌廊�面救助出現(xiàn)的傳染效應(yīng)對(duì)意大利甚至其他歐洲核心國(guó)家的影響。

OpenEurope經(jīng)濟(jì)研究主管RaoulRuparel表示：“目前最可能的解決方案就是提供給西班牙1550億歐元的貸款，然后ECB需要為市場(chǎng)提供更多流動(dòng)性，但是這也只能讓西班牙維持最多1年的時(shí)間。”

現(xiàn)在整個(gè)歐洲市場(chǎng)已經(jīng)被歐債危機(jī)拖得樂觀不起來，高盛資產(chǎn)管理部主席吉姆·奧尼爾對(duì)媒體表示，救助西班牙的關(guān)鍵在于德國(guó)、歐盟和ECB，但是德國(guó)顯然更為重要，德國(guó)必須決定是保留歐元區(qū)還是分裂。奧尼爾認(rèn)為如果德國(guó)不同意發(fā)行歐元債券(Eurobond)，那么德國(guó)現(xiàn)在就應(yīng)該停止救助計(jì)劃。

但顯然，連啟動(dòng)SMP計(jì)劃都反對(duì)的德國(guó)對(duì)歐元債券短期內(nèi)是不可能持歡迎態(tài)度的。

不過鑒于歐債危機(jī)的間歇性特征，德國(guó)在危機(jī)蔓延到一定程度時(shí)仍舊會(huì)出手相救，而西班牙融資成本的再度飆升應(yīng)該就是德國(guó)心里的“度”到來的時(shí)間。

鑒于西班牙10年期國(guó)債收益率已經(jīng)超過一次7.62%，或許因國(guó)內(nèi)政治壓力的影響，德國(guó)現(xiàn)在仍舊對(duì)救市有些冷漠，但當(dāng)不可容忍的“度”已經(jīng)出現(xiàn)時(shí)，德國(guó)還是會(huì)出手的。