通貨膨脹無疑是中國各路財經(jīng)媒體、經(jīng)濟學(xué)家們在辭舊迎新之際議論最多的一個關(guān)鍵詞。一輪新一波加速通脹以及隨之而來的更為嚴(yán)厲的經(jīng)濟緊縮政策的預(yù)期，已經(jīng)讓中國的普通投資者在2010年末經(jīng)歷了一段頗為郁悶的下跌行情。而圣誕假期央行“出其不意”的加息，更加劇了普通投資者對2011年投資前景的擔(dān)心。

2011年的股市已經(jīng)開市，通脹究竟會怎樣影響我們的投資行為呢？

首先要對這一波通脹的成因做個簡要分析。

這波通脹的最為詭異之處，在于是我國改革開放以來第一波沒有伴隨著投資狂潮的價格上漲。過多的剩余產(chǎn)能壓制，成為很多專家判斷這一波通貨膨脹在2011年不會失控的重要原因之一。出現(xiàn)這種新情況的原因，在筆者看來主要有三：其一，在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的大背景下，傳統(tǒng)的經(jīng)濟增長模式和結(jié)構(gòu)已到了極限，難以為繼，無法依靠低水平重復(fù)建設(shè)來繼續(xù)維持經(jīng)濟的粗放型擴張了。產(chǎn)業(yè)升級的大背景，必然造成大量的冗余產(chǎn)能等待淘汰。其二，冗余產(chǎn)能加上不斷攀升的物價水平，無法讓人不聯(lián)想到“滯漲”這一最糟糕的情景。根據(jù)歐美國家的過往經(jīng)驗，政府干預(yù)經(jīng)濟失敗之時，便是經(jīng)濟“滯漲”開始之際。往往一輪經(jīng)濟危機之后，在大政府主義的驅(qū)動下政府行為恣意擴張，直接干預(yù)經(jīng)濟運行。這構(gòu)成了凱恩斯主義的主要執(zhí)行依據(jù)，但是，過度刺激性的經(jīng)濟政策自身的缺陷往往將經(jīng)濟體拖入滯漲的淵藪。歐美經(jīng)濟體在上世紀(jì)70年代陷入經(jīng)濟滯漲之后，相繼迎來了新古典經(jīng)濟學(xué)的回歸，重拾自由市場的法則，直至下一輪危機重新帶來的大政府干預(yù)主義。至此，一國經(jīng)濟的治亂循環(huán)完成了一個周期。以此觀之，我國這一輪通脹與為了應(yīng)對經(jīng)濟危機而推出的一系列刺激政策有著密切關(guān)系。“病來如山倒，病去如抽絲”，現(xiàn)在我們所面臨的通脹勢頭，不能簡單地與過去兩年的經(jīng)濟政策割裂開來，要辯證完整地理解政策與這輪通脹壓力的關(guān)系。從某種意義上來說，這輪通脹是我們避免因全球性經(jīng)濟危機而使經(jīng)濟衰退并陷入通縮的政策性刺激所不得不支付的成本。第三，海外的資金推動因素。以美國為首的發(fā)達經(jīng)濟體，為了抵消通縮風(fēng)險，不計后果地力推寬松貨幣政策。由于美元具有國際貨幣的特殊屬性，他們可以以本國經(jīng)濟復(fù)蘇為單一目的，任由過量的流動性在新興市場國家肆虐。而最近隨著美國實體經(jīng)濟的各項指標(biāo)逐步好轉(zhuǎn)，國際大宗商品市場又開始顯露蠢蠢欲動傾向，油價一舉沖破90美元大關(guān)，創(chuàng)下金融危機以來的新高。在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型尚未完成之時，大宗商品價格飆升，也構(gòu)成了近期外部輸入型通脹的一個推手。

理清了這一輪通貨膨脹的主要成因，我們就可以梳理通脹在2011年對我國經(jīng)濟和個人投資到底影響如何。盡管通脹最終是個貨幣現(xiàn)象，但并不是所有的貨幣超發(fā)都會不可避免地加速通貨膨脹。在當(dāng)下的國際國內(nèi)經(jīng)濟背景下，最關(guān)鍵的是穩(wěn)定中國居民的通脹預(yù)期。不管是傳統(tǒng)的經(jīng)濟政策工具，還是過去或者現(xiàn)在被政府使用的行政措施性質(zhì)的臨時價格管制措施，都應(yīng)圍繞著這一核心目標(biāo)展開。僅僅以短期控制物價為目的的政策，注定是高成本且無法長期推行。對我國經(jīng)濟而言，這次治理通脹的難度與危機前最近的那一次相比較，內(nèi)部的因素較為有利，外部的因素則相對較為不利。從某種意義上，內(nèi)部的過剩產(chǎn)能，對通脹的進一步加速有先天的制約作用。但是，我國央行在矯正前一段刺激經(jīng)濟的政策之時，卻不得不承受國際熱錢加速流入的更大壓力。在我國現(xiàn)行貨幣政策常態(tài)化的同時，如何在本國利率不斷提高的背景下緩解國際熱錢涌入的壓力，已成為一個巨大的挑戰(zhàn)。不管中國的監(jiān)管機構(gòu)樂意與否，國際熱錢以各種渠道涌入了中國的資本市場已是不爭的事實。盡管我們通過在香港特區(qū)市場適度放松政策，嘗試設(shè)立一個離岸的人民幣蓄水池，但顯然無法完全吸納海量的國際熱錢。留存在我國資本市場上數(shù)額巨大的熱錢，不僅給我國金融體系未來的安全埋下了一個巨大的隱患，而且給我國調(diào)控房地產(chǎn)市場泡沫增加了難度。至此，人民幣的匯率問題就變成了問題的焦點。在轉(zhuǎn)型的背景下，我國經(jīng)濟的最佳路徑，筆者以為應(yīng)是穩(wěn)健的漸進式的推動，一步步把政策向長期穩(wěn)態(tài)靠攏。所以，這次轉(zhuǎn)變，和調(diào)控以往地方政府和私人部門高企的投資沖動帶來的經(jīng)濟過熱，有著本質(zhì)的區(qū)別。

在2011年為起點的新周期內(nèi)，我國要想實現(xiàn)經(jīng)濟的軟著陸，僅靠收緊信貸源頭是無法奏效的。關(guān)鍵點在于能否成功地完成經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級。人民幣匯率的選擇，必然要在本幣升值以抑制輸入型通脹壓力與保持相對穩(wěn)定為經(jīng)濟轉(zhuǎn)型提供一個可靠的緩沖期間之間尋找一個相對平衡點。在2011年，如果各項政策配合得當(dāng)，相信我國經(jīng)濟是能在GDP增速不低于9％的前提下將通脹率控制在4％以下的。

（作者系英國約克大學(xué)金融學(xué)博士，現(xiàn)任教上海大學(xué)國際工商與管理學(xué)院）