在逆回購“放量”以及財(cái)政支出助力下，資金面基本實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)跨月。展望后續(xù)，業(yè)內(nèi)人士表示，8月資金面缺口或超萬億元，而擾動(dòng)主要來自于MLF大量到期以及政府債供給或?qū)⒎帕康�，�?dāng)前可能性較大的三種對(duì)沖方案包括再度降準(zhǔn)（+MLF縮量或退出）、OMO放量（+MLF小幅縮量）以及加大再貸款、再貼現(xiàn)量（+MLF大幅縮量）。但無論如何，最終資金面走勢(shì)都還是取決于央行。同時(shí)，現(xiàn)階段政策利率“一動(dòng)不如一靜”，只要穩(wěn)健取向沒有改變，短期內(nèi)MLF利率或不會(huì)輕易調(diào)整，而基于商業(yè)化原則考慮，LPR報(bào)價(jià)也將大概率維持不變。

7月：流動(dòng)性工具齊上陣，資金面整體持穩(wěn)

回顧7月，央行公開市場(chǎng)操作再獲“全勤獎(jiǎng)”，22個(gè)交易日累計(jì)開展逆回購操作2600億元，其中前20個(gè)交易日操作量均為100億元，在29日及30日增至300億元，另還開展1000億元MLF操作以及700億元國庫現(xiàn)金定存操作，因累計(jì)有7900億元資金到期，當(dāng)月公開市場(chǎng)合計(jì)凈回籠3600億元。

此外，央行還在15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)），釋放長(zhǎng)期資金約1萬億元。降準(zhǔn)落地后，當(dāng)月MLF操作利率保持在2.95%，貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）也連續(xù)15個(gè)月保持不變，其中1年期LPR為3.85%，5年期以上LPR為4.65%。

受月末因素影響，30日上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）隔夜跨月品種大幅上漲，但其余期限整體波動(dòng)不大。其中隔夜Shibor漲53.4BP，報(bào)2.1780%；7天Shibor漲2.7BP，報(bào)2.2840%；14天Shibor跌5.5BP，報(bào)2.3390%。

央行主管媒體當(dāng)日援引專家觀點(diǎn)稱，未來一段時(shí)間，貨幣政策仍將堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭的基調(diào)，這也包括穩(wěn)定市場(chǎng)流動(dòng)性，引導(dǎo)市場(chǎng)利率圍繞政策利率正常波動(dòng)。下半年，市場(chǎng)流動(dòng)性整體將保持合理充裕，預(yù)計(jì)央行將根據(jù)資金面波動(dòng)情況進(jìn)行靈活調(diào)節(jié)。

8月：降準(zhǔn)、續(xù)作還是再貸款？7000億MLF立于聚光燈下

7月資金面整體持穩(wěn)后，新一個(gè)月走勢(shì)又將如何？據(jù)市場(chǎng)人士測(cè)算，8月基礎(chǔ)貨幣缺口或超萬億元，其中主要擾動(dòng)來自于MLF大量到期、政府債供給壓力以及財(cái)政存款的潛在增加。相比之下，外匯占款以及現(xiàn)金走款等對(duì)流動(dòng)性的影響料將有限。

具體來看，資金到期方面，進(jìn)入8月后，MLF到期規(guī)模開始大幅增加，17日將有7000億元MLF資金回籠，較7月到期量高出3000億元。同時(shí)，截至目前公開市場(chǎng)還累計(jì)有900億元逆回購到期，均集中在8月首周，前三日到期量均為100億元，后兩日均為300億元。

政府債方面，由于上半年發(fā)行整體不及預(yù)期，8月或成為全年供給峰值點(diǎn)。據(jù)中信證券明明測(cè)算，8月國債總發(fā)行量約為5000億元，凈融資額3000億元；而地方債的凈融資額則約為8000億元。

“8月政府債供給有所增加，凈融資額可能達(dá)到1萬億元，這在近10年融資歷史中也處于相對(duì)罕見的萬億量級(jí)，對(duì)流動(dòng)性會(huì)造成一定壓力。”明明說。

而在財(cái)政收支方面，公共財(cái)政季節(jié)性規(guī)律明顯，8月財(cái)政支出力度一般不強(qiáng)，但今年下半年財(cái)政子彈充足，支出有望較同期有所增加。結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)看，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，財(cái)政整體將呈現(xiàn)“支多收少”，8月收支差額或繼續(xù)圍繞-4000億元波動(dòng)。但考慮政府債凈融資規(guī)模較大，財(cái)政存款或增加約2000億元，將對(duì)資金面造成一定沖擊。

不過最終來看，8月資金面究竟取決于誰？“毫無疑問還是央行”，天風(fēng)證券孫彬彬說。

那么，面臨逾萬億元資金缺口，要想流動(dòng)性不受到較大擠壓，央行又會(huì)如何操作？綜合來看，當(dāng)前市場(chǎng)主要給出三種“預(yù)演方案”。其一，降準(zhǔn)+MLF縮量續(xù)作或完全退出；其二，OMO放量對(duì)沖+MLF小幅縮量續(xù)作；其三，加大再貸款、再貼現(xiàn)量+MLF大幅縮量續(xù)作。

具體來看，針對(duì)“方案一”，浙商證券李超表示，7月降準(zhǔn)意味著貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤�。且上述政策不是短期行為，具有一定的持續(xù)性，后續(xù)大概率仍有降準(zhǔn)及定向降息。

“疫情后我國央行貨幣政策收緊時(shí)間較早，貨幣政策回歸正�；�使得再次寬松空間較大。加之當(dāng)前中美利差仍處高位，銀行間體系外匯存款規(guī)模較大，美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策以及國際收支平衡壓力也都不會(huì)對(duì)我國的貨幣政策放松空間形成制約。”李超解釋道。

但也有偏謹(jǐn)慎的觀點(diǎn)認(rèn)為，短期內(nèi)并無繼續(xù)降準(zhǔn)可能。如光大證券王一峰指出，歷史上央行僅在2008年全球金融危機(jī)時(shí)期，于12月5日和25日連續(xù)下調(diào)過法定存款準(zhǔn)備金率。同時(shí)，如果連續(xù)兩個(gè)月降準(zhǔn)，將釋放過于寬松的信號(hào)，勢(shì)必加劇機(jī)構(gòu)加杠桿行為，增加資金面的脆弱性。

相比之下“方案二”則略偏常規(guī)，業(yè)內(nèi)人士表示，8月央行有望采取小幅縮量續(xù)作MLF+OMO放量的方式對(duì)沖資金缺口。其中，MLF續(xù)作規(guī)�；蚓S持在5000億~7000億，而公開市場(chǎng)操作可能會(huì)結(jié)束每日100億模式，適度加大投放力度。

而針對(duì)“方案三”，近年來我國結(jié)構(gòu)性貨幣政策發(fā)揮了重要作用，此時(shí)專門提出“加大再貸款、再貼現(xiàn)量”或更多可“溯源”到5月央行資產(chǎn)負(fù)債表出現(xiàn)的5000億元“異動(dòng)”以及7月初國常會(huì)提出的“碳減排貨幣政策工具”。李超表示，預(yù)計(jì)碳減排貨幣政策工具可能以定向再貸款的形式推出，并發(fā)揮“定向降息”的作用，結(jié)構(gòu)上類似于TMLF工具，預(yù)計(jì)最快將三季度落地。

流動(dòng)性仍待觀察下，利率又將如何運(yùn)行？展望后續(xù)，王一峰表示，現(xiàn)階段政策利率“一動(dòng)不如一靜”，只要穩(wěn)健取向沒有改變，MLF利率恐怕短期內(nèi)不會(huì)輕易調(diào)整，基于商業(yè)化原則考慮，LPR報(bào)價(jià)也將大概率維持不變。隨著8月基礎(chǔ)貨幣缺口的擴(kuò)大，同業(yè)存單利率存在小幅反彈空間。