——股指期貨四周年回顧與展望系列之一

　　在滬深300股指期貨成功上市即將滿四年之際，中證500和上證50指數(shù)期貨已于3月21日在全市場(chǎng)正式啟動(dòng)仿真交易。此舉意味著股指期貨新品種的上市進(jìn)程又邁出了重要一步。

　　經(jīng)過(guò)四年的發(fā)展，滬深300股指期貨已經(jīng)順利完成甚至超過(guò)了管理層及市場(chǎng)參與者的預(yù)期，一躍成為全球運(yùn)行情況最好、影響力最大的股指期貨市場(chǎng)之一。伴隨著新品種的不斷推出，股指期貨的積極作用亦將逐漸顯現(xiàn)。

　　股指期貨上市四年運(yùn)行良好

　　在過(guò)去四年時(shí)間里，滬深300股指期貨總體運(yùn)行平穩(wěn)，交易活躍，流動(dòng)性強(qiáng)，運(yùn)行質(zhì)量和成熟度不斷提高。

　　第一，股指期貨成交活躍。2013年股指期貨成交量再上新臺(tái)階，日均成交量達(dá)81.2萬(wàn)手，同比大幅增長(zhǎng)87%，日均成交金額達(dá)5912億元，同比大幅增長(zhǎng)89%。從上市四年來(lái)的變化情況看，除2011年成交量略有回落外，近兩年總體保持較快的上升趨勢(shì)。股指期貨充足的成交量保證了其良好的流動(dòng)性，既降低了交易成本，也提高了套期保值者的效率。

　　第二，股指期貨的成交持倉(cāng)比穩(wěn)步下降，從2010年初期的20倍左右降至目前的5倍左右，接近境外成熟市場(chǎng)的水平。成交量增加明顯，成交持倉(cāng)比穩(wěn)步下降，這意味著股指期貨的短線特征已經(jīng)減弱，投資者結(jié)構(gòu)日趨合理。

　　第三，期現(xiàn)基差合理，交割平穩(wěn)。股指期貨運(yùn)行過(guò)程中與滬深300指數(shù)擬合度高，大部分時(shí)間基差率保持在±1%以內(nèi)。期現(xiàn)價(jià)格高度擬合說(shuō)明股指期貨套利制度完好，為套期保值提供了穩(wěn)定和便利的環(huán)境。市場(chǎng)歷來(lái)?yè)?dān)心股指期貨交割對(duì)大盤帶來(lái)較大沖擊。根據(jù)我們對(duì)股指期貨上市以來(lái)所有交割日大盤漲跌幅的統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)大部分時(shí)間大盤漲跌幅的絕對(duì)值都在1%以內(nèi)。這說(shuō)明股指期貨交割平穩(wěn)，并未對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)較大沖擊。

　　股指期貨的積極作用發(fā)揮完善

　　首先，股指期貨有助于降低市場(chǎng)波動(dòng)幅度。股指期貨提供了多空雙向交易機(jī)制，在股市非理性上漲或下跌時(shí)，帶來(lái)了市朝糾錯(cuò)手段。這類似于給股票市場(chǎng)增加了內(nèi)在減振器，使得股價(jià)能夠在一個(gè)相對(duì)較小的范圍內(nèi)波動(dòng)。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，2008年國(guó)際金融危機(jī)中，已推出股指期貨的22個(gè)市場(chǎng)里股市平均跌幅為46.9%，遠(yuǎn)低于沒有推出股指期貨市場(chǎng)63%的平均跌幅，同期A股市場(chǎng)跌幅超過(guò)70%。同時(shí)，我們通過(guò)使用2007年—2013年各板塊日收益率數(shù)據(jù)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，滬深300股指期貨推出后，各個(gè)指數(shù)收益率的波動(dòng)率均有較大幅度的減少。上證指數(shù)、深證指數(shù)、滬深300指數(shù)和中小板指數(shù)日收益率的波動(dòng)率較股指期貨上市前分別降低了67%、53%、67%和59%。

　　其次，股指期貨為市場(chǎng)提供了規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的工具。股票市場(chǎng)中存在各種風(fēng)險(xiǎn)，其中非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)能夠通過(guò)多樣化投資來(lái)規(guī)避，但系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)不能通過(guò)組合投資來(lái)消除，股指期貨給投資者提供了一個(gè)規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的重要工具。當(dāng)投資者擔(dān)憂市場(chǎng)將要下跌時(shí)，可以通過(guò)賣出一定數(shù)量的股指期貨合約，以此來(lái)對(duì)沖股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)投資者預(yù)計(jì)市場(chǎng)將要上漲時(shí)，可以通過(guò)持有股指期貨多頭頭寸，以此來(lái)鎖定買入股票的建倉(cāng)成本。

　　再次，股指期貨促進(jìn)了機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)快速發(fā)展。隨著證券、基金、信托、QFII的逐漸入市，機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)成為股指期貨市場(chǎng)的中流砥柱。機(jī)構(gòu)在股指期貨上持有大量空單，這并不表明他們看空市常持有空單是套期保值的行為，他們交易的目的是運(yùn)用股指期貨對(duì)現(xiàn)貨進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。

　　在股指期貨上市的四年時(shí)間里，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)得到快速健康發(fā)展。一方面，機(jī)構(gòu)投資者利用股指期貨開展套期保值、套利等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，券商的兩融業(yè)務(wù)也得到較好發(fā)展。在此過(guò)程中機(jī)構(gòu)可以增加收入來(lái)源，對(duì)業(yè)務(wù)發(fā)展有很大的推進(jìn)作用。另一方面，機(jī)構(gòu)投資者結(jié)合股指期貨成功推出了指數(shù)增強(qiáng)基金、結(jié)構(gòu)化保本型產(chǎn)品、絕對(duì)收益型產(chǎn)品、創(chuàng)新性ETF等種類繁多、品種豐富的創(chuàng)新金融工具，這使得金融產(chǎn)品也變得更加多元化。

　　完善金融期貨產(chǎn)品體系的必要性

　　與境外金融期貨品種進(jìn)行比較，不難發(fā)現(xiàn)我國(guó)目前僅股指期貨單品種市場(chǎng)過(guò)于單薄，不能為股票投資者有效地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。例如中小板、創(chuàng)業(yè)板等價(jià)格波動(dòng)較大的市場(chǎng)板塊，滬深300股指期貨并不能對(duì)其有效覆蓋，機(jī)構(gòu)投資者亦無(wú)法對(duì)其做好風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。從2010年至今，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)日均漲跌幅較大，可以看到投資創(chuàng)業(yè)板個(gè)股所蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)之大，對(duì)沖需求之高。

　　以正在仿真交易的中證500股指期貨為例，中證500指數(shù)其成分股與滬深300指數(shù)的成分股無(wú)一重合，綜合反映了滬深證券市場(chǎng)內(nèi)小市值公司的整體狀況。推出中證500指數(shù)期貨可以幫助偏好交易中小盤股票的投資者利用中證500股票指數(shù)期貨來(lái)對(duì)自己手中持有的股票進(jìn)行保值。因此，推出更多股指期貨產(chǎn)品不僅能夠豐富我國(guó)金融期貨產(chǎn)品體系，更能吸引不同偏好的投資者來(lái)投資，保值避險(xiǎn)。

　　另外，我國(guó)部分金融衍生品資源已經(jīng)遭遇海外搶奪。新加坡交易所于2006年上市了A50指數(shù)期貨，境外5家交易所已推出7款人民幣外匯期貨產(chǎn)品。這導(dǎo)致國(guó)內(nèi)金融標(biāo)的產(chǎn)品的定價(jià)權(quán)丟失，引發(fā)境內(nèi)資金外流。因此，我國(guó)應(yīng)盡快推出更多的股指期貨新產(chǎn)品，改變股指期貨“獨(dú)生子”的狀態(tài)，爭(zhēng)奪國(guó)際定價(jià)權(quán)。

　　股指期貨已成熟、穩(wěn)健地走過(guò)四個(gè)春秋。伴隨著新品種的不斷推出，股指期貨未來(lái)之路將更寬廣。