美國股市連日暴跌，救市呼聲再起。2015年經(jīng)濟學(xué)家羅奇的老文章上了頭條，標題是：干預(yù)股市是全球各國政府的標準動作。美國股市暴跌也傳導(dǎo)至中國A股，滬綜指再度跌破2500點，距2018年10月19日的盤中低點2449點僅一步之遙，并跌破了2015年“國家隊救市”的點位。

   救還是不救？這個問題再次挑戰(zhàn)著監(jiān)管者的勇氣。在此前一周的《金石良言》中，我把“救股市”分為3個層次：資金——信心——制度變革。政府救市的工具是“注入流動性”，萬億元資金直接入市；政府資金入市必然激活投資人的信心，信心+資金則立竿見影；而讓股市走出熊市的關(guān)鍵則是制度變革。因為，A股從來就是市場情緒的溫度計，制度變革的風(fēng)向標。

   “救股市”若沒有爭議，接下來的問題則是如何救市？政府救市的政策工具最終必然是選擇格林斯潘藥方——“向金融體系注入充足的流動性”，其結(jié)果又必然導(dǎo)致政策性投機!兩個“必然”約等于“救市悖論”：不救市，于心不忍；救市后，問心有愧。由此演繹，政府注資救市似乎是一個“三元悖論”——人、魚、熊掌不可兼得!穩(wěn)定市場必須注入流動性，流動性必然導(dǎo)致政策性投機，股市投機必然加劇市場的不確定性，這就是隱藏在“國家隊救市”背后的救市悖論：穩(wěn)定性、投機性和不確定性三者長期并存。

   這個“三元悖論”如何才能化解呢？我們先從A股市場的具體分析開始。首先，A股市場的特點之一是“小而散”，盡管已經(jīng)是全球第二大股市了，但60%左右的上市公司市值不足50億元人民幣(即7億美元)。其次，目前逾40%的流通市值被散戶持有，上市公司的有效控制需要實際控制人平均持股30%左右，簡單推算，機構(gòu)持股必然低于散戶持股市值。這就是A股的“小而散”：多數(shù)上市公司“小”，多數(shù)投資人“散”。第三，基于A股“小而散”的特征，A股亟需引入長期資金以提高穩(wěn)定性，金融市場無論以何種方式引入長期資金，其穩(wěn)定性必然提高，投機性必然弱化，所以當前救股市最簡單的操作就是中央銀行。

   無論是歷史比較還是理性分析，當前股市都處于熊市的低估狀態(tài)。熊市呼吁改革，改革需要穩(wěn)定，穩(wěn)定依賴信心，信心源于資金。在這個階段，中央銀行直接入市，中長期持股，只需要建立一個投資組合即可。業(yè)內(nèi)人都知道，除了極少數(shù)天才，基金業(yè)績80%以上取決于投資組合的選擇，而不是基金經(jīng)理的選股擇時。更重要的是，“國家隊救市”后的交易也是人的決策，而人性的弱點必然增加基金管理的交易成本和道德成本。

   反對者會說，股市投資人已如驚弓之鳥，央行此時入市，散戶必然逃亡，信心依然難以恢復(fù)。我的回答是：政府救市的目的盡在于此!從長期趨勢而言，機構(gòu)擇機入市，市場加速開放，央行直接出資救市將成為市場轉(zhuǎn)型的助推器，新一輪牛市必將是一個機構(gòu)主導(dǎo)的大牛市!