商譽(yù)減值引發(fā)的股價暴跌，投資者默默承擔(dān)是不是合理？

   證監(jiān)會出臺商譽(yù)減值文件背景

   隨著并購重組的爆發(fā)，兩市積累了天文數(shù)字一般的商譽(yù)市值，給市場穩(wěn)健運(yùn)行帶來巨大的隱憂，各種各樣的商譽(yù)減值成為股價暴跌的黑天鵝，嚴(yán)重?fù)p害了投資者的利益。

   截至今年9月末，A股上市公司最新商譽(yù)規(guī)模已接近1.45萬億元，同比2017年三季度末增幅超15%，創(chuàng)歷史新高。傳媒、計算機(jī)、醫(yī)藥三大“輕資產(chǎn)”行業(yè)商譽(yù)最為集中。百億級商譽(yù)規(guī)模的上市公司有13家，而商譽(yù)占總資產(chǎn)超過30%的達(dá)149家，超過50%的亦有21家，更有18家商譽(yù)規(guī)模超過了凈資產(chǎn)。

   2017年A股商譽(yù)減值共計357億元，有的商譽(yù)減值已經(jīng)成為市場一個股價暴跌黑天鵝。

   針對市場巨大的商譽(yù)減值和潛藏的風(fēng)險，很多公司具備通過資產(chǎn)減值(主要包括商譽(yù)減值)等方式進(jìn)行“財務(wù)洗澡”的動機(jī)，2018年11月16日，證監(jiān)會發(fā)布《會計監(jiān)管風(fēng)險提示第8號——商譽(yù)減值》，就商譽(yù)減值的會計監(jiān)管風(fēng)險進(jìn)行提示，證監(jiān)會萬字長文引發(fā)市場高度關(guān)注。這一監(jiān)管提示對商譽(yù)市值的風(fēng)險做了提示，規(guī)范上市公司商譽(yù)減值的會計處理及信息披露，但是并不能補(bǔ)救股價引發(fā)下跌給投資者帶來的損失，這是遺憾之處。

   商譽(yù)市值成因，是否涉嫌虛假陳述

   商譽(yù)市值的形成在于凈資產(chǎn)公允價值與并購價格之間的差額，也就是常說的高溢價并購，之所以出現(xiàn)出現(xiàn)高溢價并購，就在于有一個業(yè)績對賭協(xié)議，對賭協(xié)議是基于被并購方希望以更高的估值把資產(chǎn)注入上市公司，高溢價與對賭協(xié)議是有巨大關(guān)聯(lián)的，很多股東為了以更高的價格把資產(chǎn)注入上市公司，就信口開河，不顧公司實(shí)際經(jīng)營狀況和未來發(fā)展空間，胡亂承諾，對未來的三年利潤做出極高的承諾。可是風(fēng)險與收益并不對等，股東在抬高了業(yè)績對賭以后并沒有相應(yīng)的承擔(dān)更高的風(fēng)險，而是把風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給二級市場投資者，把收益留給了自己。

   理論上來說這種承諾是基于股東對公司的經(jīng)營做出的理性分析，是一種依法披露的信息，因此不能成為一種忽悠，根據(jù)證券法第六十三條規(guī)定，筆者認(rèn)為業(yè)績承諾必須真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。但是某些股東就是更愿意冒險，不愿意從公司經(jīng)營實(shí)際出發(fā)來預(yù)測業(yè)績，而是希望拔高業(yè)績，自己心底里都知道難以實(shí)現(xiàn)，媒體也是廣受質(zhì)疑，但還是做出義無反顧的承諾。

   因此很多高溢價并購的業(yè)績承諾是根本不可能完成的，雖然不能等同于財務(wù)造假，只是給投資者畫一個大餅，給投資者一個美好預(yù)期，實(shí)際上涉嫌虛假陳述，至于這個大餅?zāi)懿荒芡瓿桑�股東也不是特別的在乎，畢竟即使沒有完成，最糟糕后果就是進(jìn)行補(bǔ)償，而補(bǔ)償業(yè)績只有三年，三年的補(bǔ)償與高溢價收益相比是微不足道的，何況股東們還有各種各樣逃避補(bǔ)償?shù)姆绞絹硖颖苎a(bǔ)償?shù)牧x務(wù)和責(zé)任。

   即使三年能夠履行業(yè)績補(bǔ)償，三年以后還是具有很高的商譽(yù)市值存在，隨時有計提商譽(yù)減值的概率，股價隨時有暴跌的概率，三年補(bǔ)償股東就可以萬事大吉，可投資者就沒有那么幸運(yùn)了要承擔(dān)商譽(yù)減值帶來的股價下跌損失，因此不能完成的業(yè)績對賭不能簡單的以補(bǔ)償了事，而是應(yīng)該進(jìn)行必要的核查，認(rèn)定其虛假陳述，這對于投資者的利益保護(hù)至關(guān)重要。

   證券法第六十九條規(guī)定發(fā)行人、上市公司公告的招股說明書、財務(wù)會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告以及其他信息披露資料，有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人、上市公司應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任;發(fā)行人、上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員和其他直接責(zé)任人員以及保薦人、承銷的證券公司，應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人、上市公司承擔(dān)連帶賠償責(zé)任，但是能夠證明自己沒有過錯的除外;發(fā)行人、上市公司的控股股東、實(shí)際控制人有過錯的，應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人、上市公司承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。規(guī)定是很詳細(xì)的，目前A股最成熟的投資者索賠案例就是虛假陳述，但是這需要有證監(jiān)會做出處罰為前置條件，沒有證監(jiān)會做出的處罰作為前置條件，投資者是不能提起索賠的。

   因此面對市場五花八門的商譽(yù)減值，證監(jiān)會不能等閑視之，對于業(yè)績不能達(dá)標(biāo)者，應(yīng)該進(jìn)行必要的核查，當(dāng)初作出的業(yè)績預(yù)測是不是靠譜，是不是一種理性的推測，如果不靠譜或者非理性，是不是可以認(rèn)定虛假陳述或者是財務(wù)造假，給投資者索賠提供重要依據(jù)。

   商譽(yù)市值風(fēng)險如何預(yù)防

   為了保護(hù)投資者的合法利益不受侵害，在業(yè)績承諾期間，業(yè)績承諾賠償一方所持的股份不能進(jìn)行抵押融資，也不能減持套現(xiàn)，避免業(yè)績承諾一方減持股份開溜玩失蹤，逃避補(bǔ)償責(zé)任，逃避賠償責(zé)任，另外對于高溢價并購可以考慮進(jìn)一步延長補(bǔ)償?shù)臅r間，目前補(bǔ)償時間都是三年，對于溢價率達(dá)到100%以上，可以考慮補(bǔ)償期為6年甚至10年，加大被并購方的責(zé)任，以此來遏制高溢價并購。

   遏制高商譽(yù)市值風(fēng)險，關(guān)鍵在于從源頭上進(jìn)行規(guī)范，商譽(yù)市值來自于并購重組，尤其是跨界并購，因?yàn)樯鲜泄�司對于跨行業(yè)資產(chǎn)缺少判斷能力，而中介機(jī)構(gòu)又不一定盡責(zé)調(diào)查，導(dǎo)致資產(chǎn)水分較多，而《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》有利于上市公司增強(qiáng)持續(xù)經(jīng)營能力，因此對于跨界并購審核要多留一個心眼，把一些注了水的有毒資產(chǎn)拒之于門外，一個直觀標(biāo)準(zhǔn)就是高溢價并購和承諾業(yè)績超高增長，把高商譽(yù)市值擋在資本市場大門之外。

   并購重組是一個雙向選擇，不少上市公司高溢價并購追逐市場熱門，就在于做大市值推高股價減持，進(jìn)一步修改減持規(guī)定大幅縮減減持比例，讓上市公司大股東立足于主業(yè)注重內(nèi)生性發(fā)展，與上市公司共享榮衰，即使要并購也是立足于上下游產(chǎn)業(yè)鏈的打通而不是熱衷于跨界講概念。隔行如何山，跨界并購容易被別人忽悠，即使并購資產(chǎn)，也容易陷入整合難，難以產(chǎn)生與主業(yè)的協(xié)同效應(yīng)反而，因?yàn)槎囝^管理，陷入扯皮，導(dǎo)致經(jīng)營效率降低，出現(xiàn)資產(chǎn)質(zhì)量下滑，從而出現(xiàn)商譽(yù)減值風(fēng)險。