當(dāng)前A股市場關(guān)注的重心無疑是6月9日即將公布的5月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。持續(xù)下行的經(jīng)濟(jì)增速與持續(xù)放大的政策力度構(gòu)成了當(dāng)前對A股影響最為顯著的兩個核心變量，在此背景下，5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是否仍然延續(xù)4月份的下行趨勢值得關(guān)注，而逆周期調(diào)控政策又會否加碼以應(yīng)對可能更加嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)形勢？

GDP增速二季度見底

中國證券報：從4月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，我國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢不容樂觀，此前市場的一致預(yù)期認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)GDP增速底部將在二季度出現(xiàn)，您認(rèn)為經(jīng)濟(jì)底部出現(xiàn)的時間會是在什么時候？經(jīng)濟(jì)底部有沒有進(jìn)一步后移的可能？

姜超：4月工業(yè)經(jīng)濟(jì)加速下滑，引發(fā)了資本市場對中國經(jīng)濟(jì)走勢的擔(dān)心，但我們?nèi)哉J(rèn)為經(jīng)濟(jì)的底部在二季度，二季度GDP增速為7.5%，三季度回升至7.6%，四季度回升至8%。

歷史經(jīng)驗表明，經(jīng)濟(jì)拐點的出現(xiàn)往往由與經(jīng)濟(jì)無關(guān)的外生變量決定。其中出口、財政和貨幣政策是最重要的三大外生變量，下半年出口增速應(yīng)能回升。目前財政政策已轉(zhuǎn)積極，前4月財政支出增速超過收入增速12%，類似于2009年時的水平，并已經(jīng)帶動基建投資增速回升，下半年將對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生積極貢獻(xiàn)。而最為重要的是，經(jīng)過兩年的信貸緊縮之后，2012年信貸有望轉(zhuǎn)向?qū)捤桑�尤其是�?a class="baikelink" target="_blank">融資總量來看，2012年三季度全社會融資總量有望穩(wěn)定在3萬億，遠(yuǎn)超去年同期的2萬億，成為帶動經(jīng)濟(jì)見底回升的重要動力。

李慧勇：去年三季度以來市場對經(jīng)濟(jì)底部的判斷幾經(jīng)變化，但我們對經(jīng)濟(jì)底部的判斷沒有變化，即二季度探底、三季度企穩(wěn)、四季度回升。做出這樣判斷的理由主要是三個：一是考慮到房地產(chǎn)投資二季度之后能企穩(wěn)；二是考慮到出口下半年會比上半年好；三是考慮到政策從出臺到見效需要3-6月的時滯。

中國證券報：5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)即將公布，您預(yù)測5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將會如何？經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下行的態(tài)勢會否延續(xù)？

姜超：根據(jù)我們監(jiān)測的數(shù)據(jù)，5月上游發(fā)電增速仍在低位，中游鋼鐵增速小幅回落，下游地產(chǎn)銷售依然向好，5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍不容樂觀，預(yù)計工業(yè)增速下降至9.1%，經(jīng)濟(jì)在5月下降的趨勢不變。

李慧勇：預(yù)計5月份工業(yè)生產(chǎn)增長9%，CPI上漲3.2%，基本上呈現(xiàn)經(jīng)濟(jì)低位、通貨膨脹回落的態(tài)勢。由于地產(chǎn)投資仍在回落過程中，外圍經(jīng)濟(jì)仍然缺乏亮點，經(jīng)濟(jì)下行趨勢仍將延續(xù)。

政策放松力度進(jìn)一步增強(qiáng)

中國證券報：存款準(zhǔn)備金率下調(diào)對經(jīng)濟(jì)的刺激作用仍未顯現(xiàn)，其原因何在？

姜超：準(zhǔn)備金率的下調(diào)對應(yīng)的是貨幣寬松，央行釋放貨幣到商業(yè)銀行。而經(jīng)濟(jì)增長的恢復(fù)需要商業(yè)銀行向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)提供信貸，而從貨幣寬松到信貸寬松需要時間來傳導(dǎo)。目前票據(jù)利率大幅下降，短期貸款已經(jīng)開始大幅增多，但是和投資密切相關(guān)的企業(yè)中長期貸款增長依然緩慢。未來隨著基建投資的推進(jìn)，以及貸款利率的下降，中長期貸款的增長將逐漸恢復(fù)，對經(jīng)濟(jì)增長的推動作用也將體現(xiàn)。

李慧勇：下調(diào)準(zhǔn)備金率主要通過改善銀行間市場資金狀況、擴(kuò)大貨幣乘數(shù)來保障貨幣供給、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。存款準(zhǔn)備金率下調(diào)有作用，但作用不明顯，原因有兩個方面：一是企業(yè)貸款需求不足，二是銀行惜貸，法定存款準(zhǔn)備金下降了，但超額存款準(zhǔn)備金增加了，政策效果也就大打折扣。

中國證券報：在經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行的背景下，政策托底的力度會否增強(qiáng)？下半年管理層在貨幣政策以及財政政策方面放松的空間還大不大？

姜超：下半年政府貨幣政策與財政政策的力度將繼續(xù)加大。貨幣政策方面存款準(zhǔn)備金率仍將下調(diào)，預(yù)計年內(nèi)還有2次降準(zhǔn)，三季度或啟動降息，而貨幣政策的寬松將有利于信貸增長。目前財政政策已明確轉(zhuǎn)向積極，按照今年8000億財政赤字預(yù)算，以及4800億的預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金和上年結(jié)轉(zhuǎn)資金，2012年實際財政赤字可以達(dá)到12800億，對應(yīng)赤字率約-2.5%，比2011年上升約1.4%，這意味著年初預(yù)算的財政赤字用足即能提供1.4%左右額外的經(jīng)濟(jì)增長。

李慧勇：今年的宏觀調(diào)控可以歸結(jié)為兩個確定，兩個不確定。確定的是經(jīng)濟(jì)會慣性下滑、政策會出手，不確定的是經(jīng)濟(jì)下滑的幅度以及由此決定的政策的力度。在經(jīng)濟(jì)硬著陸壓力加大的情況下，現(xiàn)有的政策力度顯然不夠，未來力度必然會加大。貨幣政策的主要任務(wù)仍然是避免資金進(jìn)出對中國貨幣穩(wěn)定造成大的沖擊，避免實際資金成本過高抑制企業(yè)需求，既要降準(zhǔn)也要降息，二者都有空間。財政政策主要是調(diào)結(jié)構(gòu)，上半年收大于支，下半年支出力度會加大。同時考慮企業(yè)實際稅負(fù)偏重，結(jié)構(gòu)性減稅也能降低企業(yè)成本壓力。

7月份或打開降息窗口

中國證券報：當(dāng)前市場預(yù)期降息的時間窗口已經(jīng)趨近，您認(rèn)為降息最可能或最合適的時間點會是在什么時候？其能否對提振經(jīng)濟(jì)起到立竿見影的效果？

姜超：從債券市場看，目前已經(jīng)隱含一次以上明確的降息預(yù)期。我們認(rèn)為6月份CPI會降到2.7%左右，顯著低于3.5%的1年期定存利率，因而7月份或是降息的合適時點。但如果5月份工業(yè)增速低于預(yù)期，不排除6月份提前啟動降息的可能性。降息對地產(chǎn)、汽車等下游需求以及企業(yè)信心的恢復(fù)有著重要的作用，將是提振經(jīng)濟(jì)的重要動力之一。

李慧勇：在經(jīng)濟(jì)加速下滑、有效需求不足的情況下，降息越早越好。一方面可以降低企業(yè)偏高的融資成本，穩(wěn)定民間投資，更重要的是可以通過降息這一更加明確的貨幣寬松的信號來表達(dá)國家穩(wěn)增長的決心，提振企業(yè)家的信心。從這個角度說，降息對于刺激經(jīng)濟(jì)的作用遠(yuǎn)大于降準(zhǔn)。

我們不大傾向于猜測具體的降息的時間，猜不對是正常的，猜對了只能說是運氣。基于降息的重要意義的判斷，我們認(rèn)為國家可能在降息這一政策使用上會比較謹(jǐn)慎，在實際利率提高到0.5%甚至更高的時候降息的可能比較大，具體時間應(yīng)該在三季度。如果在之前降息，只能說明經(jīng)濟(jì)比我們預(yù)期的還要壞。

李慧勇：我們對經(jīng)濟(jì)底部的判斷沒有變化，即二季度探底、三季度企穩(wěn)、四季度回升。做出這樣判斷的理由主要是三個：一是考慮到房地產(chǎn)投資二季度之后能企穩(wěn)；二是考慮到出口下半年會比上半年好；三是考慮到政策從出臺到見效需要3-6月的時滯。

姜超：歷史經(jīng)驗表明，經(jīng)濟(jì)拐點的出現(xiàn)往往由與經(jīng)濟(jì)無關(guān)的外生變量決定。其中出口、財政和貨幣政策是最重要的三大外生變量。下半年出口增速應(yīng)能回升，目前財政政策已轉(zhuǎn)積極，最為重要的是，經(jīng)過兩年的信貸緊縮之后，2012年信貸有望轉(zhuǎn)向?qū)捤�，成為帶動�?jīng)濟(jì)見底回升的重要動力。