綜合報(bào)道

黃金牛市結(jié)束言之過早

隨著近期美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不斷向好，而且美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要顯示政策前景或偏向緊縮，黃金受到重挫，持續(xù)下跌。不少投資者甚至分析師都開始認(rèn)為黃金牛市就此終結(jié)，熊市跡象越來越明顯。

然而，美國經(jīng)濟(jì)是否真的已經(jīng)走上復(fù)蘇道路，黃金的避險(xiǎn)投資屬性是否就此降溫，還需仔細(xì)研究。

由于美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不斷走強(qiáng)，美國股市正逐漸被投資者推高。美國股市在過去的十幾年里處于一個(gè)長期箱體整理過程，這一走勢始于2000年的科網(wǎng)股泡沫破裂和股市崩盤。隨后標(biāo)普500指數(shù)歷經(jīng)了兩次周期性牛市和兩次周期性熊市。然而查看黃金在此期間的走勢，自2001年起黃金并沒有因?yàn)槊绹�股市牛熊交替而出現(xiàn)大的波動(dòng)，反而是平穩(wěn)地上升。

美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路在未來幾個(gè)月內(nèi)仍舊面臨困境。美國政府自動(dòng)減支機(jī)制將于3月1日到期，到時(shí)減支計(jì)劃將自動(dòng)實(shí)施，臨時(shí)預(yù)算的短期措施也將于3月27日到期。若沒有額外的政府撥款，美國政府將面臨關(guān)門的危險(xiǎn)。政治上的不明朗因素和對財(cái)政政策的猶豫不決將是美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的最大阻力。并且美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)時(shí)好時(shí)壞，并沒有企穩(wěn)。

根據(jù)道瓊斯理論，市場總是在周期性變化，而歷史也會(huì)重演。股市在過去的13年里始終處于整理過程，因此筆者認(rèn)為美國股市并沒有真正企穩(wěn)，而是由于投資者對美國經(jīng)濟(jì)的樂觀預(yù)期將資金投入股票市場，從而將股票人為地推高。若股市出現(xiàn)牛市陷阱，標(biāo)普指數(shù)可能在上升至1575點(diǎn)附近之后轉(zhuǎn)而下行，到時(shí)那些對美國經(jīng)濟(jì)樂觀而紛紛進(jìn)入股票市場的投資者將會(huì)迅速撤離，轉(zhuǎn)而向貴金屬市場尋求避險(xiǎn)。隨著標(biāo)普500接連創(chuàng)新高，回調(diào)需求也越來越高，隨之的下行風(fēng)險(xiǎn)也越來越高。那時(shí)資金將再次流回黃金市場，而黃金牛市即將結(jié)束的言論也將會(huì)不攻自破。

與此同時(shí)，世界各國為刺激經(jīng)濟(jì)，降息政策接連不斷，貨幣超發(fā)向市場注入大量流動(dòng)性。在這種激進(jìn)的貨幣政策之下，諸如失業(yè)率居高不下，通脹率越來越高等問題對經(jīng)濟(jì)的副作用也漸漸浮出水面。貨幣超發(fā)速度一旦超出所控范圍，那么我們手上所持有的將只有逐漸貶值的廢紙。

2012年11月，美國遭受了史上最嚴(yán)重的颶風(fēng)災(zāi)害，自然災(zāi)害似乎總會(huì)給我們一些教訓(xùn)。不論是股市崩盤、潮汐、火山噴發(fā)還是颶風(fēng)，各類災(zāi)害似乎無處不在。然而，每一次災(zāi)害到來之前都會(huì)有先兆出現(xiàn)，我們對科學(xué)家或是工程師們的警告，都不會(huì)認(rèn)真對待。

同樣的情況也出現(xiàn)在我們的貨幣制度中。追溯歷史，我們試圖去發(fā)現(xiàn)一個(gè)關(guān)于生存了幾個(gè)世紀(jì)的貨幣的例子。沒有任何一種貨幣能夠經(jīng)得住時(shí)間的考驗(yàn)。這意味著幾乎每一個(gè)貨幣系統(tǒng)都會(huì)在某一個(gè)點(diǎn)終結(jié)。黃金是歷史上眾多可選擇性的貨幣中，唯一一個(gè)可以保值的。

現(xiàn)在貨幣政策再一次發(fā)出警告信號(hào)，而許多投資者仍然對此沒有足夠的警覺。在那些轉(zhuǎn)向證券市場的投資者發(fā)現(xiàn)真相之后，將最終再次回到黃金市場尋求避險(xiǎn)和保值。筆者認(rèn)為，黃金在持續(xù)上漲12年之后，必將會(huì)出現(xiàn)調(diào)整，我們不能因?yàn)橐粫r(shí)的整理而武斷地認(rèn)為黃金牛市即將終結(jié)。在未來幾個(gè)月中，黃金還將會(huì)維持目前這種震蕩走勢，而我們只需要等待黃金在2013年后半段的發(fā)力。

鋼市回調(diào)空間有限

據(jù)中鋼協(xié)統(tǒng)計(jì)，2 月上旬會(huì)員企業(yè)粗鋼日均產(chǎn)量170.1 萬噸，環(huán)比增加 6.1%；預(yù)估全國日產(chǎn)量 198.9 萬噸，環(huán)比增加 4.3%。2月上旬粗鋼日均產(chǎn)量旬環(huán)比增加 8.3萬噸，略高于預(yù)期，而且增長全部來自會(huì)員企業(yè)，鋼廠年底季節(jié)性檢修結(jié)束后，受“開門紅”心態(tài)的影響而大面積復(fù)產(chǎn)。

在產(chǎn)量上升而需求未啟動(dòng)的情況下，國內(nèi)螺紋鋼社會(huì)庫存大幅攀升。全國主要城市螺紋鋼庫存為962.06萬噸，與上周相比，本周全國螺紋鋼庫存增加121.94萬噸，增幅為14.51%，環(huán)比繼續(xù)擴(kuò)大。社會(huì)庫存壓力較為明顯，螺紋鋼仍將繼續(xù)調(diào)整。

鋼材消費(fèi)季節(jié)性淡季來臨，終端采購量繼續(xù)回落。2月22日，螺紋鋼終端采購量為0.32萬噸，較2月1日下降0.4萬噸。目前鋼材市場的核心影響因素已經(jīng)從貿(mào)易商拉漲轉(zhuǎn)移至終端需求的恢復(fù)上，元宵節(jié)過后，鋼市需求能否如預(yù)期啟動(dòng)，2月份房地產(chǎn)數(shù)據(jù)是否繼續(xù)回暖，才是決定鋼價(jià)未來走勢的關(guān)鍵。

鋼廠生產(chǎn)成本仍然居高不下，按照金信成本利潤模型估算，截至2月26日，鋼廠估算毛利為-187元/噸，仍處歷史低點(diǎn)。節(jié)后國內(nèi)鋼廠原料庫存整體下降，原材料庫存仍然不足，其中進(jìn)口鐵礦石和廢鋼庫存降幅相對較大。

由于近期樓市上漲預(yù)期愈演愈烈，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議專門部署房地產(chǎn)市場調(diào)控工作。會(huì)議出臺(tái)了完善穩(wěn)定房價(jià)工作責(zé)任制、堅(jiān)決抑制投機(jī)投資性購房、增加普通商品住房及用地供應(yīng)、加快保障性安居工程規(guī)劃建設(shè)、加強(qiáng)市場監(jiān)管等五項(xiàng)政策措施。

由于房地產(chǎn)調(diào)控對螺紋鋼下游需求影響較大，螺紋鋼期現(xiàn)價(jià)差調(diào)整較為迅速，短期來看仍有向下調(diào)整的空間。但近期全國31個(gè)省份2013年部分國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)出爐，為了應(yīng)對政績考核周期，地方政府紛紛以穩(wěn)增長、城鎮(zhèn)化建設(shè)為名公布大規(guī)模的投資計(jì)劃。

因此，我們認(rèn)為，2013年國內(nèi)建筑鋼材市場需求盡管仍面臨較大的不確定性，但需求仍將好于2012年。且從最新數(shù)據(jù)來看，2月上旬，鋼廠產(chǎn)量和庫存上升屬于季節(jié)性特點(diǎn)，雖然短期來看對市場偏利空，但中期影響不大，后期鋼材市場的核心影響因素將從貿(mào)易商拉漲轉(zhuǎn)移至終端需求的恢復(fù)上。目前，螺紋鋼回調(diào)主要來自于對預(yù)期的修正和前期過大的期現(xiàn)價(jià)差的修復(fù)。因此，螺紋鋼短期以快速回調(diào)為主，但回調(diào)時(shí)間和空間都將有限。

銅價(jià)已成強(qiáng)弩之末

【美元調(diào)整基本結(jié)束，銅價(jià)壓力重重】

美聯(lián)儲(chǔ)去年12月政策會(huì)議紀(jì)要中顯示，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對于寬松政策已經(jīng)開始有所擔(dān)憂。而近期公布的1月會(huì)議紀(jì)要?jiǎng)t再次強(qiáng)化了提前退出的可能性。我們認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)寬松政策不會(huì)馬上退出，但考慮到美聯(lián)儲(chǔ)目前資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)超過3萬億美元，市場對美聯(lián)儲(chǔ)提前退出當(dāng)前大規(guī)模資產(chǎn)收購措施的預(yù)期已經(jīng)初步顯現(xiàn)。此外，近期英國痛失主權(quán)評級以及意大利大選形勢較預(yù)期更為膠著，令市場對于歐洲危機(jī)或重燃的擔(dān)憂情緒有所升溫，也再一次推升了美元的避險(xiǎn)功能。整體來看，目前美元指數(shù)月線上調(diào)整基本結(jié)束，周線上有演化成小雙底的跡象，后市逐步振蕩走高的概率較大。

【通脹壓力回升，政策初現(xiàn)收緊苗頭】

近期，外匯占款、社會(huì)融資規(guī)模和新增信貸規(guī)模大幅增加，使得市場對通脹的隱憂也不期而至。最新數(shù)據(jù)顯示，2013年1月社會(huì)融資規(guī)模2.54萬億 ，創(chuàng)該指標(biāo)有統(tǒng)計(jì)以來的新高。此外，據(jù)相關(guān)機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，1月新增外匯占款或?qū)⒊�過6000億元人民幣，將遠(yuǎn)超2012年全年不足5000億元的增長總額。

從通脹數(shù)據(jù)來看，2013年1月CPI同比增長下降至2%，然而2013年1月CPI環(huán)比增速卻繼續(xù)上升，達(dá)到1.0%。出于基數(shù)效應(yīng)和翹尾因素的考慮，投資者對今年CPI走勢基本已經(jīng)達(dá)成了前低后高的普遍預(yù)期。盡管目前的通脹形勢還不足以使央行動(dòng)用貨幣政策工具，但隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、通脹和房價(jià)的進(jìn)一步攀升，預(yù)計(jì)中國政府將開始逐步收緊信貸，而上周中國人民銀行在時(shí)隔8個(gè)月后首次開展正回購操作，凈回籠資金規(guī)模高達(dá)9100億元，則已經(jīng)初步顯示出央行對未來通脹壓力的警惕。

【基本面疲軟，為銅價(jià)轉(zhuǎn)弱的根本推力】

基本面整體偏弱是后市銅價(jià)逐步轉(zhuǎn)弱的內(nèi)在推力。一方面，供應(yīng)逐步增加已基本成為市場共識(shí)。此外，據(jù)調(diào)研，銅下游各行業(yè)節(jié)后復(fù)工后，由于訂單情況并未明顯增加，下游備貨熱情依然不高。與此同時(shí)，庫存持續(xù)攀升成為近期銅市場的主基調(diào)。LME銅庫存自去年10月以來增長將近過倍，其中春節(jié)期間倫銅庫存凈增1900噸，截至2月25日，倫銅庫存突破40萬噸，達(dá)430725噸，為2011年11月15日以來的最高水準(zhǔn)，而倫銅注銷倉單占比持續(xù)跌至7%下方。COMEX銅庫存也以緩慢的速度抬升，而中國包括交易所庫存、保稅區(qū)庫存及隱性庫存，總量依然巨大。

跌破萬五滬鋁走勢堪憂

春節(jié)后滬鋁價(jià)格下跌一是因?yàn)閲鴥?nèi)現(xiàn)貨鋁市場毫無起色。春季是鋁市需求旺季，一般在春節(jié)之后，鋁行業(yè)下游加工企業(yè)會(huì)很快開始生產(chǎn)，加大訂單。然而春節(jié)之后市場需求毫無起色。江浙、珠三角一帶的鋁加工企業(yè)很多在節(jié)后推遲開工時(shí)間，對原料電解鋁的訂貨不積極，電解鋁現(xiàn)貨市場一片低迷，只有少數(shù)的中間商參與交易，終端加工企業(yè)仍舊在盡量保持低庫存、盡可能按需采購。

二是因?yàn)閲鴥?nèi)宏觀基本面稍顯悲觀，而中國政府提出進(jìn)一步調(diào)控房價(jià)的國五條猛擊市場。節(jié)后第一個(gè)交易周，滬深股市一反節(jié)前的持續(xù)上漲走勢，改為穩(wěn)步下跌，這反映出市場對宏觀經(jīng)濟(jì)前景的悲觀預(yù)期。而近日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議確定五項(xiàng)加強(qiáng)房地產(chǎn)市場調(diào)控的政策措施，國五條出臺(tái)，這進(jìn)一步嚴(yán)厲打擊了市場人氣。房地產(chǎn)業(yè)受到打擊，鋁價(jià)也將因此承壓。

三是與稍顯不利的歐美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有關(guān)，美聯(lián)儲(chǔ)可能提前調(diào)整資產(chǎn)購買計(jì)劃更是加大了對市場的打擊力度。在近日的美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要中，多名美聯(lián)儲(chǔ)理事表示，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)做好準(zhǔn)備以對每月購買850億美元債券計(jì)劃的規(guī)模進(jìn)行調(diào)整，須在就業(yè)完全轉(zhuǎn)好之前就逐步縮小QE規(guī)模，美聯(lián)儲(chǔ)可能需要提前終止資產(chǎn)購買計(jì)劃。這是美聯(lián)儲(chǔ)第一次表明態(tài)度可能會(huì)對美國貨幣寬松政策進(jìn)行調(diào)整，對市場形成壓制。歐洲的經(jīng)濟(jì)情況也不樂觀，歐元區(qū)2月綜合采購經(jīng)理人指數(shù)初值由1月份的48.6下降至47.3。

四是長期以來鋁市供給過剩的結(jié)果。無論是國際市場、國內(nèi)市場，鋁市供給都較為寬松，強(qiáng)大的電解鋁生產(chǎn)能力是鋁市供給寬松的主要原因。中國鋁行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重偏高已是業(yè)內(nèi)公認(rèn)的問題，估計(jì)目前我國鋁產(chǎn)能在2500萬—3000萬噸，而且以新疆為主的西部地區(qū)鋁產(chǎn)能仍舊在擴(kuò)張。去年12月份新疆鋁產(chǎn)量12.23萬噸，而2011年新疆全年鋁產(chǎn)量僅為29.41萬噸。

供需的不平衡體現(xiàn)在庫存的增長上，國內(nèi)外鋁庫存都在快速增長。2月22日，國內(nèi)滬鋁庫存為47.17萬噸，較2011年9月底最低時(shí)的不足10萬噸增長三倍多，已接近2010年6月時(shí)最高的50萬噸水平。國外倫鋁庫存在2月22日為516.42萬噸，較2月15日增加1.64萬噸，表明倫鋁庫存又有抬頭跡象。

總之，滬鋁跌破15000，預(yù)計(jì)后期走勢非常不樂觀。但是春季鋁需求旺季，以及兩會(huì)召開在即，新的政策仍然值得市場期待。因此，對滬鋁目前的行情要持謹(jǐn)慎態(tài)度，在適當(dāng)看空的同時(shí)保持警惕。

利空凸顯鋅價(jià)面臨下行

【美日發(fā)展較好，中歐前景堪憂】

近期公布的經(jīng)合組織領(lǐng)先指標(biāo)和采購經(jīng)理人指數(shù)顯示，美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)健，該國CLIs指標(biāo)上升快速，最新為100.93，PMI指標(biāo)也連續(xù)上漲，最新為53.10。日本經(jīng)濟(jì)受益于寬松貨幣政策，重獲動(dòng)力，兩指標(biāo)均出現(xiàn)快速上升，分別為100.27、47.70。而歐元區(qū)和中國的CLIs指標(biāo)仍處于100之下，最新的PMI數(shù)據(jù)也出現(xiàn)了回落，前景堪憂。

歐元區(qū)方面，意大利開始大選，政壇重要力量貝盧斯科尼的參與令選舉變數(shù)大增，選情的拉鋸或?qū)⒁�發(fā)市場對意大利緊縮政策持續(xù)性以及歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的擔(dān)憂。意大利是歐元區(qū)的第三大經(jīng)濟(jì)體，該國公共債務(wù)已突破兩萬億，這大約是希臘、愛爾蘭、葡萄牙合計(jì)債務(wù)規(guī)模的三倍，該國的大選進(jìn)程值得密切關(guān)注。

【多重因素支撐美元走強(qiáng)】

近期，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部關(guān)于QE4提前結(jié)束的爭論令市場預(yù)期有所改變，使得美元下方出現(xiàn)支撐。歐元區(qū)2月采購經(jīng)理人意外疲弱拖累市場人氣，也粉碎了歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)提前復(fù)蘇的希望。1月22日，日本央行決定，接受把通脹目標(biāo)調(diào)高至2%的方案，并自2014年起實(shí)施每月定期購入資產(chǎn)的“無限期”貨幣寬松措施。日元的貶值趨勢將令美元進(jìn)一步走強(qiáng)。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，美元與國際鋅價(jià)存在反向關(guān)系，鋅價(jià)將因此承壓。

【供給過剩格局未改，房地產(chǎn)業(yè)遭打壓】

世界金屬統(tǒng)計(jì)局公布的最新數(shù)據(jù)顯示，2012年全球鋅市供應(yīng)過剩193000噸。2012年全球精煉鋅產(chǎn)量較上年下滑3.3%，消費(fèi)量同比下滑0.6%。2012年12月，全球鋅產(chǎn)量為114.8萬噸，消費(fèi)量為115.8萬噸。全球鋅供給過剩的格局依然沒有改變。2012年國內(nèi)精煉鋅產(chǎn)量同比下滑7.5%，中國表觀需求量為539.6萬噸，占全球總量逾43%，中國需求是影響國際鋅價(jià)的重要因素。

建筑業(yè)是精煉鋅最主要的下游需求行業(yè)，但近期中國房地產(chǎn)業(yè)的處境卻不甚樂觀。今年初，在樓市出現(xiàn)反季節(jié)“量價(jià)齊升”之時(shí)，房地產(chǎn)調(diào)控新政應(yīng)聲落地，2月20日，國務(wù)院總理溫家寶主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，此次會(huì)議明確提出建立健全穩(wěn)定房價(jià)工作的考核問責(zé)制度、擴(kuò)大個(gè)人住房房產(chǎn)稅改革試點(diǎn)范圍等政策措施，這對精煉鋅下游需求起到階段性的抑制作用。

【精煉鋅進(jìn)口增加，融資需求提升】

中國2012年精煉鋅進(jìn)口同比大增47.6%，至513624噸。越來越多的投資者將精煉鋅作為融資工具。投資者之所以熱衷于進(jìn)口鋅，是因?yàn)殇\庫存低于銅庫存，周轉(zhuǎn)壓力較小。年初，上海保稅倉庫精煉銅庫存約為90萬—100萬噸，而上海倉庫中鋅庫存約為50萬—60萬噸。同時(shí)，進(jìn)口鋅的虧損小于進(jìn)口銅，資金成本更低，也提高了進(jìn)口鋅的需求。進(jìn)口鋅需求的提升支撐鋅升水，部分中國進(jìn)口商和海外供應(yīng)商已同意將2013年鋅升水敲定在每噸120美元左右，高于2012年的85—90美元。融資需求的提升，使得精煉鋅庫存釋放的壓力減輕，進(jìn)而在一定程度上削減了鋅價(jià)的未來跌幅。

綜上所述，宏觀面與供需面諸多因素共同打壓鋅價(jià)，精煉鋅融資需求提升的影響暫時(shí)有限，滬鋅后市難以樂觀