2019年第一季度，中國經(jīng)濟一掃2018年以來的疲弱下行趨勢，強勢反彈，出口、信貸、消費、工業(yè)、投資數(shù)據(jù)均出現(xiàn)不同程度的改善，超預期表現(xiàn)一舉扭轉(zhuǎn)了市場此前的悲觀情緒。

   然而一季度亮眼數(shù)據(jù)之下，仍有一些背離之處。例如，出口強勁反彈的同時3月進口數(shù)據(jù)卻同比降7.6%，大幅低于預期；3月工業(yè)增加值同比大增8.5%，創(chuàng)四年半以來的新高，顯著高于季節(jié)性變動，然而制造業(yè)投資卻僅為4.6%，背離較為嚴重。應該如何理解這些現(xiàn)象？

   進口數(shù)據(jù)緣何疲軟

   3月進口同比降至-7.6%，1季度進口金額同比增長-4.8%，較去年4季度下滑9.2個百分點。機電和高新技術(shù)產(chǎn)品進口大幅下降成為主要拖累，機電及高新技術(shù)產(chǎn)品進口金額同比分別下降8.8%，5.9%；汽車行業(yè)進口雖降幅收窄，但3月同比降低15.5%，仍在持續(xù)下滑；原油對進口增速的拉動只有0.3%，較上季度下滑4.8個百分點。

   事實上，進口數(shù)據(jù)在一些分項上與其他宏觀指標顯示出了一定一致性。例如，3月進口數(shù)據(jù)與消費數(shù)據(jù)均提示汽車、手機等行業(yè)確實面臨需求不足，3月社零數(shù)據(jù)中，汽車消費仍然表現(xiàn)不佳，4月10日中國信通院的數(shù)據(jù)顯示，3月國內(nèi)手機市場總體出貨量同比下降6.0%，其中智能手機出貨量同比下降4.1%。

   在筆者看來，3月進口數(shù)據(jù)較差的可能的原因如下：

   一是中美貿(mào)易協(xié)議可能很快達成，企業(yè)主動推遲了進口。近期中美貿(mào)易談判進展順利，繼月初的第九輪談判之后，報道稱中美已擬定新一輪貿(mào)易談判的日期，美國貿(mào)易代表萊特希澤計劃于4月29日訪問北京，中國代表則將于5月6日訪問華盛頓，雙方希望在5月底至6月初期間簽署協(xié)議；在中美貿(mào)易協(xié)議漸進的背景之下，企業(yè)預期未來中方可能調(diào)回對美加征的關(guān)稅進而暫時推遲部分進口。

   二是進口增值稅調(diào)降對可能影響進口中間商的經(jīng)營計劃。4月1日進口增值稅率調(diào)整可以降低進口中間商的經(jīng)營成本，因而其可能將進口計劃推后。

   因而，筆者認為，進口數(shù)據(jù)較差很可能是暫時性的。去年以來，決策層已經(jīng)多次強調(diào)主動擴大進口，未來中美貿(mào)易協(xié)定的達成、進口增值稅減稅效果將逐漸顯現(xiàn)；而國內(nèi)生產(chǎn)回暖，需求增加也會帶動相關(guān)工業(yè)生產(chǎn)原材料進口，比如4月12日當周全國高爐開工率為69.48%，較前值大幅上行，比去年同期高出3.72%，受此推動，鐵礦石進口較為旺盛，價格也在走高。因而，3月進口較差似乎并不是一個長期性的趨勢。若上述短期拖累和季節(jié)性因素在未來的二、三季度有所改善，預期進口數(shù)據(jù)大概率將會回暖。

   制造業(yè)生產(chǎn)與投資數(shù)據(jù)緣何背離

   1、諸多指標顯示短期需求回暖，拉動工業(yè)增加值反彈

   今年3月的工業(yè)增加值增速水平顯著超出歷史同期，春節(jié)時間提前、節(jié)后復工等季節(jié)性因素顯然無法解釋這種超預期增長。筆者認為，3月經(jīng)濟數(shù)據(jù)回暖同近期需求端的改善帶來的企業(yè)生產(chǎn)積極性增加，以及增值稅下調(diào)預期下的企業(yè)加速生產(chǎn)密不可分。

   一是3月當月房地產(chǎn)投資保持兩位數(shù)增長，基建投資在政策帶動下小幅回暖，二者成為帶動工業(yè)生產(chǎn)反彈的重要推動力。開年以來基建補短板政策發(fā)力，而房地產(chǎn)投資3月錄得11.8%的增速，帶動了上游相關(guān)制造業(yè)特別是鋼鐵、水泥等行業(yè)的回暖。

   二是3月出口大幅回升。3月紡織、服裝、機電及高新技術(shù)產(chǎn)品出口金額增速均回正，工業(yè)品價格出現(xiàn)企穩(wěn)回升趨勢，制造企業(yè)產(chǎn)能利用率和開工率有所回升，推動3月工業(yè)產(chǎn)值增加。

   三是增值稅減稅的潛在影響。目前市場上被普遍認可的解釋是企業(yè)選擇在4月1日前加速生產(chǎn)、主動增加備貨，并在減稅落地后進行銷售，這樣可以做大增值稅的進項稅額、減少銷項稅額，從而增厚利潤。而增值稅下調(diào)預期在多大程度上造成了企業(yè)生產(chǎn)前置，仍有待進一步數(shù)據(jù)的證實。

   工業(yè)數(shù)據(jù)反彈同短期需求回暖在諸多領(lǐng)先指標中均可以得到印證。例如，挖掘機產(chǎn)銷穩(wěn)步走高。挖掘機行業(yè)是工程運行活躍程度的晴雨表，銷售已扭轉(zhuǎn)去年的下行趨勢，3月銷量小幅上行，顯示政策重新發(fā)力基建、房地產(chǎn)投資增加帶動短期需求回暖，產(chǎn)量同比增速也快速上揚至52.3%，復蘇跡象明顯。工業(yè)原材料中，焦炭產(chǎn)量穩(wěn)步上行，3月同比增加5.4%，累計同比更是大增7.3%，創(chuàng)2013年以來的新高，顯示需求已經(jīng)從工業(yè)產(chǎn)成品傳導至上游的原材料和生產(chǎn)端。黑色系和非金屬礦物質(zhì)制造業(yè)的數(shù)據(jù)大幅回升。年初以來水泥和粗鋼產(chǎn)量同比增速持續(xù)回升，其中3月水泥同比增速22.2%，為兩年來新高；產(chǎn)量高增并未影響價格上行，顯示需求旺盛。

   2、長期不確定性拖累制造業(yè)投資

   然而，短期需求改善、經(jīng)濟數(shù)據(jù)企穩(wěn)反彈之外，制造業(yè)投資仍在下滑。雖然諸多跡象表明中國經(jīng)濟已經(jīng)探底回升，但3月工業(yè)增加值的超預期反彈，并不能從疲弱的制造業(yè)投資中得到解釋，制造業(yè)生產(chǎn)與投資數(shù)據(jù)之間存在明顯背離。

   作為“世界工廠”的中國，固定資產(chǎn)投資、工業(yè)增加值和工業(yè)企業(yè)利潤仍然是觀察中國經(jīng)濟景氣狀況的最主要指標之一。歷史來看，工業(yè)增加值與固定資產(chǎn)投資的增長幾乎是同步的，但近幾年兩者出現(xiàn)背離的次數(shù)增多。第一次背離出現(xiàn)在2016年，當時固定資產(chǎn)投資連續(xù)9個月下降，而同期工業(yè)增加值穩(wěn)中有升，而今年前3個月固定資產(chǎn)投資大幅回落至4.6%,同期工業(yè)增加值大幅反彈至7.2%，同2016年的情形十分相似。

   筆者認為，制造業(yè)投資取決于更長期的經(jīng)濟增長預期，企業(yè)預期長期向好才會擴大產(chǎn)能、更新設備。因此，當前制造業(yè)投資增速下滑，或意味著企業(yè)對未來需求預期仍偏悲觀：

   一是盈利能力仍未改善，仍將制約制造業(yè)投資。歷史數(shù)據(jù)顯示，一般工業(yè)企業(yè)利潤是制造業(yè)投資的先導指標。從2019年前兩個月數(shù)據(jù)來看，制造業(yè)企業(yè)利潤降幅較大，顯示企業(yè)盈利空間仍在收窄，近期制造業(yè)投資增速可能繼續(xù)承壓。盡管工業(yè)生產(chǎn)率先企穩(wěn)，但盈利情況的改善或仍需要時間。

   二是民間投資走低反映企業(yè)家對經(jīng)濟下行的長期預期尚未扭轉(zhuǎn)。從所有制來看，民間投資占制造業(yè)投資的85%，是絕對主體。歷史上民間投資增速整體較高，但2019年3月數(shù)據(jù)顯示其已下滑至6.4%，創(chuàng)14個月新低，且為一年來首次低于國有企業(yè)投資增速。相比民企，國有企業(yè)投資更注重短期需求和穩(wěn)增長等短期任務，特別是在基建投資領(lǐng)域，國有控股企業(yè)是逆周期財政政策的實施主體；而民間投資則更關(guān)注長期預期和長期市場需求前景，具有更強的順周期性。

   此外，一季度GDP中，投資對增長的貢獻率僅為12.1%，變?yōu)椤叭�駕馬車”中貢獻最小的一架，屬多年來首次；究其原因，正如前文所說，制造業(yè)短期需求的改善主要由基建、房地產(chǎn)投資帶動，企穩(wěn)之下仍存結(jié)構(gòu)性問題，增加企業(yè)投資意愿、促進制造業(yè)投資是至關(guān)重要的一環(huán)。

   數(shù)據(jù)背離反映結(jié)構(gòu)性問題

   數(shù)據(jù)背離之后，反映的是結(jié)構(gòu)性問題。4月19日召開的中央政治局會議指出當前中國經(jīng)濟面臨的問題“更多是結(jié)構(gòu)性、體制性的”，分析下來，本質(zhì)上進口疲軟、企業(yè)盈利惡化、制造業(yè)投資下滑等均是結(jié)構(gòu)性問題的體現(xiàn)，這些問題能否改善，或?qū)⒊蔀橛绊懞罄m(xù)經(jīng)濟反彈能否持續(xù)的關(guān)鍵。

   正如筆者在此前文章《大規(guī)模減稅助力中國經(jīng)濟開門紅》中所說，前期政策發(fā)力特別是大規(guī)模減稅的效果已經(jīng)顯現(xiàn)，也正因為如此，4月19日政治局會議傳達出明顯的政策調(diào)整信號，政策調(diào)節(jié)的階段性作用已經(jīng)達到，進一步寬松政策必要性降低，或暫時告一段落。當然，積極財政政策仍將保持力度，預計隨著4月增值稅減稅、5月社保降費陸續(xù)進入集中發(fā)力期，其對經(jīng)濟的持續(xù)支撐效果值得期待。

   而長期來看，解決結(jié)構(gòu)性、制度性問題仍要依靠深化改革、擴大開放。例如，推動制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展、引導傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)加快轉(zhuǎn)型升級、加快金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革等深化改革的內(nèi)容在本次政治局會議上均有所提及，如能加快落實，將有助于改善企業(yè)長期盈利水平、持續(xù)扭轉(zhuǎn)企業(yè)長期預期。此外，積極擴大進口、擴大外資市場準入，推動高水平對外開放，也是促進深層次改革、支持中國經(jīng)濟實現(xiàn)企穩(wěn)向好的關(guān)鍵。

   (作者為京東數(shù)字科技副總裁、首席經(jīng)濟學家)