為了規(guī)范科創(chuàng)板股票發(fā)行承銷活動，促進(jìn)各參與主體歸位盡責(zé)，日前，上交所發(fā)布了《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷業(yè)務(wù)指引》(下稱《業(yè)務(wù)指引》)。至此，上交所已經(jīng)發(fā)布了16份科創(chuàng)板業(yè)務(wù)辦法或指引文件，科創(chuàng)板的規(guī)則體系也日趨完善。

   《業(yè)務(wù)指引》對戰(zhàn)略投資者、保薦機(jī)構(gòu)跟投、超額配售選擇權(quán)、發(fā)行程序、詢價(jià)等問題做出了詳細(xì)規(guī)定。其中，對于保薦機(jī)構(gòu)的跟投，《業(yè)務(wù)指引》明確了不同的發(fā)行規(guī)模，對應(yīng)不同比例的跟投。比如，發(fā)行規(guī)模不足10億元的，跟投比例為5%，但不超過人民幣4000萬元；發(fā)行規(guī)模10億元以上、不足20億元的，跟投比例為4%，但不超過人民幣6000萬元。通過從跟投比例與金額上進(jìn)行界定，使保薦機(jī)構(gòu)的跟投更具操作性，也能防止保薦機(jī)構(gòu)只保薦不跟投現(xiàn)象的發(fā)生。

   《業(yè)務(wù)指引》另一亮點(diǎn)即為引入戰(zhàn)略配售制度。在新股發(fā)行中引入戰(zhàn)略配售制度并非什么新聞。根據(jù)《證券發(fā)行與承銷管理辦法》的規(guī)定，首次公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上的，可以向戰(zhàn)略投資者配售股票。監(jiān)管部門雖然賦予了相關(guān)發(fā)行人向戰(zhàn)略投資者配售股票的權(quán)利，2015年至2017年A股也掀起一股IPO熱潮，但自2014年陜西煤業(yè)之后，并沒有再次出現(xiàn)戰(zhàn)略配售的案例，直到去年工業(yè)富聯(lián)發(fā)行新股才改變這一格局。

   科創(chuàng)板的戰(zhàn)略配售制度則有其獨(dú)特性的一面，即不再受4億股的限制，但對戰(zhàn)略投資者的數(shù)量作出了不同的要求。根據(jù)《業(yè)務(wù)指引》，首次公開發(fā)行股票數(shù)量4億股以上的，戰(zhàn)略投資者應(yīng)不超過30名；1億股以上且不足4億股的，戰(zhàn)略投資者應(yīng)不超過20名；不足1億股的，戰(zhàn)略投資者應(yīng)不超過10名。由于不設(shè)置發(fā)行股票數(shù)量的門檻，該規(guī)定客觀上為科創(chuàng)板公司引入戰(zhàn)略投資者創(chuàng)造了良好的條件。

   科創(chuàng)板戰(zhàn)略配售制度雖然已經(jīng)建立，但在科創(chuàng)板新股發(fā)行中，其戰(zhàn)略配售是否會受到戰(zhàn)略投資者的青睞，無疑是一個(gè)值得關(guān)注的問題。個(gè)人以為，科創(chuàng)板的戰(zhàn)略配售制度，將對各方形成考驗(yàn)。

   對于發(fā)行人而言，履行必要的信息披露義務(wù)固然是其職責(zé)，戰(zhàn)略投資者也可通過發(fā)行人披露的信息，作出是否參與配售的決定。戰(zhàn)略投資者是否參與戰(zhàn)略配售，取決于發(fā)行人本身的質(zhì)地、是否擁有核心技術(shù)、業(yè)績、公司治理、成長性等多個(gè)方面。像首批獲受理的9家企業(yè)中，有一家企業(yè)屬于虧損企業(yè)，且虧損額度并不小。這樣的企業(yè)，對于戰(zhàn)略投資者是沒有吸引力的，戰(zhàn)略投資者參與配售的可能性并不大。

   對于保薦機(jī)構(gòu)而言，戰(zhàn)略配售機(jī)制將考驗(yàn)其定價(jià)能力。根據(jù)規(guī)定，科創(chuàng)板新股發(fā)行價(jià)格、規(guī)模、節(jié)奏等主要通過市場化方式?jīng)Q定，以強(qiáng)化市場約束�？苿�(chuàng)板新股發(fā)行價(jià)格不再受23倍市盈率的限制，而且由于科創(chuàng)板是新生事物，掛牌企業(yè)都屬于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)或戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，因而其平均估值不僅高于滬深主板、中小板，也會高于創(chuàng)業(yè)板。基于此，科創(chuàng)板新股是存在高價(jià)發(fā)行的可能的。

   科創(chuàng)板發(fā)行價(jià)格如何，將影響到發(fā)行人的融資狀況。如果發(fā)行價(jià)格偏低，將無法滿足發(fā)行人的融資需求，發(fā)行人不會滿意，對保薦機(jī)構(gòu)也會產(chǎn)生負(fù)面影響。發(fā)行價(jià)格偏高的話，由于保薦機(jī)構(gòu)需要跟投(戰(zhàn)略配售)，且戰(zhàn)略配售股票是有限售期的，解禁后一旦股價(jià)低于配售價(jià)格，跟投出現(xiàn)虧損也是可能的。因此，發(fā)行價(jià)格偏高，將存在保薦機(jī)構(gòu)的保薦收入無法彌補(bǔ)配售股份虧損的可能，保薦機(jī)構(gòu)將落得“賠了夫人又折兵”的結(jié)局，保薦也就沒有意義了。

   戰(zhàn)略投資者參與戰(zhàn)略配售，個(gè)中的最大不確定性其實(shí)在于有鎖定期安排。對于戰(zhàn)略投資者而言，戰(zhàn)略配售將考驗(yàn)其分析能力、研究能力、投資決策能力等。企業(yè)是否值得投資、行業(yè)發(fā)展趨勢與前景如何、發(fā)行價(jià)格是否合理，都是戰(zhàn)略投資者需要重點(diǎn)關(guān)注的對象。戰(zhàn)略投資者如果不具備上述幾個(gè)方面的能力，而盲目參與配售，結(jié)果或不容樂觀。