開頭語：A股一哄而上、一步到位的牛市，讓股民欲仙欲死；美股十年慢牛的從容與淡定，讓A股無地自容。

   在中國股市，每遇股市大漲，有人就會(huì)挖空心思為市場管理者歌功頌德，贊美之詞溢于言表；但每遇股市大跌，有人就會(huì)找借口指責(zé)市場管理者，指名道姓罵人，并進(jìn)行人身攻擊。市場管理者的過度行政管制及“父愛”監(jiān)管模式，直接打造了典型而尷尬的“政策市”，并由此衍生出了“政策市”的“罵文化”。

   同樣，在A股市場，每遇牛市，股民一哄而上、牛市一步到位，瘋狂而短暫；每遇熊市，一哄而散、一盤散沙，熊途漫漫、沒完沒了。短炒、賺快錢，這是典型“散戶市”獨(dú)有的一種“賭文化”。

   正因如此，在“政策市”里，監(jiān)管層的每一句話都會(huì)被市場逐字分析、過度解讀，甚至能被機(jī)構(gòu)整出一套極具鼓動(dòng)性的專業(yè)股評報(bào)告；為此，監(jiān)管層講話總是提心吊膽、神秘謹(jǐn)慎，尤為糟糕的是，凡A股改革新政出臺，監(jiān)管層似乎總要看股指漲跌的“臉色”行事。

   在“散戶市”里，每天90%左右的成交量都是由散戶積極主動(dòng)完成的，他們高頻率換手，頻繁買進(jìn)賣出。所謂“順勢而為”，其實(shí)，就是機(jī)構(gòu)一聲令下，散戶奮勇當(dāng)先，主動(dòng)跟風(fēng)、抬莊、買單，這種炒法叫“機(jī)構(gòu)炒散戶”，這是A股短炒、賺快錢的公開秘密：股市只要開始反彈，一些機(jī)構(gòu)就會(huì)急不可耐地講故事、編題材；牛市剛剛起步，他們就會(huì)迫不及待地進(jìn)行牛市傳銷，今天說牛市目標(biāo)8000點(diǎn)，明天又說攻上1萬點(diǎn)不是夢。一些機(jī)構(gòu)將散戶當(dāng)猴耍，愚弄股民，從中謀取不義之財(cái)，最后將小散吊在半空暴揍。

   因此，A股必須要改革，那么，我們具體要改什么？其實(shí)，套路很簡單：

   第一，A股一級市場必須“去行政化”，通過全面推行注冊制改革，淡化過度行政管制，尊重市場機(jī)制，真正實(shí)行IPO節(jié)奏與IPO定價(jià)的市場化，打破“政策市”自我禁錮的枷鎖。監(jiān)管層的主要精力應(yīng)該放在市場監(jiān)管上，主要任務(wù)是嚴(yán)查嚴(yán)打證券違法犯罪。我們既不能用過度行政管制代替市場監(jiān)管，更不能用過度行政管制代替依法治市。

   第二，A股二級市場必須“去散戶化”，讓機(jī)構(gòu)之間對等博弈，通過大力培育股票型公募基金、私募證券投資基金，以及股權(quán)類資管公募產(chǎn)品，同時(shí)引導(dǎo)散戶通過直接購買這些公募產(chǎn)品來間接參與股市投資，讓小散主動(dòng)放棄進(jìn)場親自搏殺，最終全面招安散戶。當(dāng)然，牛散仍可繼續(xù)留在股市與機(jī)構(gòu)對賭博弈。與此同時(shí)，我們還要構(gòu)建國民三支柱養(yǎng)老金儲備體系，讓家庭和個(gè)人通過三支柱養(yǎng)老金儲備，為養(yǎng)老而投資，為養(yǎng)老而理財(cái)，只有這樣的長期投資，才能更從容、更理性、更快樂!

   第三，還原股指期貨及融資融券的“做空”功能，打破A股市場只能單邊做多的“窗口指導(dǎo)”，通過建立并完善金融衍生品的“做空”機(jī)制，一方面，讓資本市場的交易更充分、更有效，同時(shí)對沖平滑單邊杠桿“做多”的泡沫風(fēng)險(xiǎn)，比方，我們的兩融業(yè)務(wù)只有高杠桿的場內(nèi)融資和場外配資，卻沒有對應(yīng)規(guī)模的融券業(yè)務(wù)，這是兩融制度的畸形；另一方面，做空機(jī)制也是境內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者風(fēng)險(xiǎn)對沖、風(fēng)險(xiǎn)管理的必要工具，尤其是國際資本更需要它。

   上述三方面的改革落實(shí)后，有望為未來的A股市場打造一個(gè)理想的生態(tài)環(huán)境。

   下面我們再俯瞰一下作為“機(jī)構(gòu)市”的美國股市，它的慢牛為何能長達(dá)10年之久，它為何又能如此從容、淡定？

   其實(shí)，20世紀(jì)80年代之前，美國股市也是一個(gè)“散戶市”，但自從1981年401(K)計(jì)劃落地實(shí)施后，美國私人養(yǎng)老金(第二、三支柱養(yǎng)老金)規(guī)�？焖贁U(kuò)張，這是美股從“散戶市”轉(zhuǎn)向“機(jī)構(gòu)市”的唯一最為有力的解釋。

   截止2017年底，3億美國人已擁有28萬億美元的私人養(yǎng)老金儲備，事實(shí)上，這一天文數(shù)字與國家社保沒有半毛錢的關(guān)系，它是純粹的私人養(yǎng)老儲蓄行為!正是這28萬億美元的私人養(yǎng)老金，有力支撐了美國龐大的資本市場。私人養(yǎng)老金持有美國公募基金凈資產(chǎn)的一半，它使得公募基金成為美國股市真正的長期投資者，進(jìn)而二者共同成就了美國慢牛的從容與淡定。

   事實(shí)上，美國股市交易量只有10%左右是由散戶完成的，而其余90%左右的成交量則是機(jī)構(gòu)投資者之間博弈的結(jié)果。這就是典型的“機(jī)構(gòu)市”，機(jī)構(gòu)之間的對等博弈，很容易形成有效市場均衡。

   美股“慢�！钡拈L周期，不僅從容，而且淡定，還有另外一個(gè)主要原因，那就是慢�？梢酝ㄟ^逐年增長的利潤來自動(dòng)抵消或攤薄“慢牛”市盈率的緩步推升、水漲船高。這也是慢牛內(nèi)在的一種自我平衡機(jī)制。

   比方，道瓊斯指數(shù)從2009年3月的最低點(diǎn)6469點(diǎn)出發(fā)，十年后，道指斯指數(shù)創(chuàng)下了本輪牛市的最高點(diǎn)26951點(diǎn)，十年慢牛累積漲幅將近300%，但年均漲幅卻只有15%，這樣，上市公司完全有可能通過年均15%或更快的業(yè)績增長來消除市盈率的過快上漲。

   事實(shí)上，與A股相比，目前美股市盈率水平并不高。截止2019年3月6日收盤，道瓊斯工業(yè)指數(shù)股票平均市盈率為21.2倍，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)股票平均市盈率為21.27倍，而反映科技股泡沫的NASDAQ100指數(shù)股票平均市盈率，也只有28.1倍，同樣，NASDAQ綜合指數(shù)股票平均市盈率也只有27.7倍，也就是說，即便在牛市巔峰，無論是大盤股、中小盤股，還是科技股，美股平均市盈率也只有20多倍。

   與此相反，A股的快牛、短牛，卻很難在一年半載內(nèi)攤薄或平滑市盈率的暴漲。比方，2006至2007年A股牛市兩年就結(jié)束了，在兩年多時(shí)間內(nèi)，上證綜指從1000點(diǎn)上方一口氣上漲至6000多點(diǎn)，兩年累積暴漲500%。2007年10月16日，上交所A股平均市盈率高達(dá)71.44倍，深交所A股平均市盈率更是高達(dá)76.15倍。這就是快牛導(dǎo)致的短牛及驚人泡沫!

   同樣，在2015年的A股“杠桿牛”中，上證綜指一年內(nèi)翻番，而A股平均市盈率更是高得離譜。2015年6月12日收盤，深交所A股平均市盈率卻高達(dá)70倍，中小板平均市盈率為85倍，創(chuàng)業(yè)板平均市盈率更是高達(dá)144倍!唯一例外的是，上交所A股平均市盈率被大批銀行股豐厚的利潤攤薄為25倍，這既是大藍(lán)籌自身的力量，也是“散戶市”偏好炒小、炒新、炒差的直接結(jié)果。

   一旦熊市結(jié)束，短期過快上漲積累的泡沫，就容易產(chǎn)生“雪崩”效應(yīng)，十分兇險(xiǎn)而兇猛。相反，長周期的“慢牛”則大為不同，即便熊市來臨，其熊市周期也很短，一般兩年左右時(shí)間就可以結(jié)束熊市，再次恢復(fù)元?dú)狻?/span>

   道指十年慢牛如此從容：

   2009年3月，道指最低點(diǎn)6469點(diǎn)；2009年9月，道指重回1萬點(diǎn)；2013年3月，道指首次刷新歷史記錄，將2007年9月牛市最高點(diǎn)(14198點(diǎn))踏在腳下。

   2013年4月，道指首次攻克15000點(diǎn)；2013年10月，道指首次攻克16000點(diǎn)；2014年6月，道指首次攻克17000點(diǎn)；2014年10月，道指首次攻克18000點(diǎn)；2016年10月，道指首次攻克19000點(diǎn)；19000點(diǎn)應(yīng)是本輪美股牛市的最佳歸宿，但“特朗普行情”給美股續(xù)命。

   2017年1月，道指首次攻克2萬點(diǎn)大關(guān)!2017年3月，道指首次攻克21000點(diǎn)；2017年7月，道指首次攻克22000點(diǎn)；2017年9月，道指首次攻克23000點(diǎn)；2017年10月，道指首次攻克24000點(diǎn)；2018年1月，道指連續(xù)攻克25000點(diǎn)和26000點(diǎn)，最高攻至26616點(diǎn)；2018年3月，道指暴跌至23344點(diǎn)，較1月最高點(diǎn)跌去3272點(diǎn)。

   2018年10月3日，道指再次創(chuàng)下26951點(diǎn)的歷史新高。十年間道指年均漲幅約為15%，這是一種從容而淡定的慢牛!

   NASDAQ十年慢牛的淡定：

   2009年3月，NASDAQ最低探至1265點(diǎn)，2009年7月，NASDAQ重返2000點(diǎn)；2012年2月，NASDAQ攻克3000點(diǎn)；2013年11月，NASDAQ攻克4000點(diǎn)；2015年3月，NASDAQ攻克5000點(diǎn)，從上次的5000點(diǎn)丟失到重新找回5000點(diǎn)，NASDAQ整整花掉了17年的時(shí)間!這17年來，5000點(diǎn)一直都是NASDAQ心中割舍不掉的痛!

   2015年6月，NASDAQ首次將5132點(diǎn)的恥辱踩在了腳下，并首次刷新了歷史記錄；隨后一年半，直至2017年初，NASDAQ一直受挫于6000點(diǎn)關(guān)口；2017年4月，NASDAQ首次攻克6000點(diǎn)；2017年12月，NASDAQ一鼓作氣攻克了7000點(diǎn)。

   2018年8月，NASDAQ首破8000點(diǎn)大關(guān)，并創(chuàng)下本輪牛市的最高點(diǎn)8133點(diǎn)。至此，NASDAQ指數(shù)10年累計(jì)上漲543%，年均漲幅高達(dá)20%!這是一輪超長的“慢�！保�也是“科技�！�!

   2019年3月7日主要股市的市盈率比較

   全部股票(或成份股)

   平均市盈率

   上交所全部A股

   15.62倍

   深交所全部A股

   26.56倍

   深交所中小板股票

   30倍

   深交所創(chuàng)業(yè)板股票

   42倍

   香港恒生中資企業(yè)股票

   12.63倍

   香港恒生指數(shù)

   11.67倍

   日本主板全部股票

   13.44倍

   日經(jīng)指數(shù)

   11.75倍

   納斯達(dá)克綜合指數(shù)

   27.7倍

   道瓊斯工業(yè)指數(shù)

   21.2倍

   標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)

   21.27倍

   澳洲標(biāo)準(zhǔn)普爾普通股指數(shù)

   14.8倍

   德國DAX指數(shù)

   16.6倍

   法國CAC40指數(shù)

   23.4倍

   英國富時(shí)100指數(shù)

   20.4倍

   瑞士市場指數(shù)

   21.5倍

   加拿大標(biāo)準(zhǔn)普爾60指數(shù)

   12.9倍

   韓國股市KRX100指數(shù)

   8.78倍

   印度國家證交所主板指數(shù)

   27.11倍

   印度孟買證交所綜合指數(shù)

   26.98倍