二十國集團(G20)財長和央行行長會議日前在華盛頓召開，周小川和樓繼偉認為日本量化寬松貨幣政策難以從根本上解決自身存在的結構性問題，這種對安倍政策的定調(diào)性講話成了這兩天的財經(jīng)頭條。

半年前日本超寬松貨幣政策甫一推出，便引起了國際社會的高度關注。在新興國家?guī)缀醣娍谝辉~抵制超寬松政策帶來的全球性通脹輸出的同時，而IMF、G20等為發(fā)達國家經(jīng)濟做代言的全球性金融組織，卻在為日本開脫。我們很奇怪，按照往年，日元一寬松，外匯市場上日元稍貶值一點，美國出口就受不了了，而這次美國居然公開力挺日本的量化寬松政策。

為什么？無外乎是美國和日本做了交易。這個交易就是美國以容忍日元貶值為代價，要求日本主動加入美國主導的“TPP”。

不限量寬松真的能夠拯救日本經(jīng)濟嗎？

筆者把安倍經(jīng)濟學歸結為三個部分：在貨幣政策上通過量化寬松實現(xiàn)2%的通脹目標，在財政政策上擴張性的大舉國債，以及以放寬管制、結構改革為核心的增長戰(zhàn)略。

安倍的政策可以這么理解：量化寬松的貨幣政策俗稱“印鈔禁”，指一國貨幣當局通過非常規(guī)的貨幣政策，以大量印鈔，購買國債或企業(yè)債券等方式向市場注入超額資金，通過低利率、貨幣貶值等方式，一方面將企業(yè)成本控制在低位，加大出口，另一方面將銀行(行情專區(qū))從流動性困境中解脫出來，解決不良資產(chǎn)。這個政策的副作用是會引發(fā)惡性通脹。

擴張性的大量舉債，則是用來大興土木，用公共投資來激活民營經(jīng)濟、擴大就業(yè)。這個舉動的副作用是增加日本的債務風險。當前日本的債務已居世界前列，占GDP的比重達230%，僅次于津巴布韋。再舉債很容易引發(fā)國債危機，老百姓不愿意再買政府的債，這是很要命的。

按道理說，日本經(jīng)濟在90年代房地產(chǎn)(行情專區(qū))泡沫破裂之后，進入了失落的二十年。日元升值導致的出口受阻，老齡化社會導致的勞動力成本上升和國內(nèi)需求下滑，是日本突然從山巔跌入谷底的兩個重要原因。

安倍政策的目的是朝這方面去的。問題是，在日本歷史上，是否就沒有進行過類似的刺激政策呢？當然有，只是很多結果跟預想的正好相反。恰恰是在90年代初泡沫破裂之后的數(shù)年，日本曾經(jīng)大舉實施過類似的寬松政策。從1992年財政年度開始，日本政府就曾連續(xù)以擴大財政支出為前提向市場投放大量日元。1992年支出13萬億日元，1994年支出16萬億日元，1995年支出14萬億日元。四年總共支出54萬億日元。

除此之外，在對付日元升值及金融壞賬、對外貿(mào)易摩擦等次級經(jīng)濟政策目標上，當時的日本不斷運用貼現(xiàn)率、公開市場業(yè)務等貨幣政策工具，干預貨幣市場和外匯市場。日本銀行九次調(diào)低官定貼現(xiàn)率，由6%調(diào)至1%以下，創(chuàng)下了戰(zhàn)后以來最低貼現(xiàn)率紀錄。調(diào)低貼現(xiàn)率的目的十分明確，主要在于抑制日元升值。與此同時，日本銀行在1994年、1995年日元急劇升值期間，還廣泛地運用了公開市場操作手段，大量拋出日元，購入美元。

但政策效果呢？當時的市場對于經(jīng)濟刺激的回應非常有限，日本GDP在90年代后半期進入負增長階段。同期銀行實際利率維持了長達9年的零利率狀態(tài)，也就是說在日本政府前所未有的龐大刺激政策之下，日本國內(nèi)經(jīng)濟仍然保持了9年左右的通縮狀況。

從日本經(jīng)濟史來看，GDP越改革越負增長的窘境一直持續(xù)到小泉純一郎內(nèi)閣上任。02年上任的小泉政府將日本GDP增長率從-3.3%的境地扭轉為1.6%。但是就從日本國內(nèi)產(chǎn)業(yè)情況來說，小泉政府刺激制造業(yè)供給而非需求的改革卻一直處于毀譽參半的狀態(tài)確實為日本經(jīng)濟注入了活血，但與此同時曾經(jīng)讓日本引以為豪的社會體系卻面臨崩潰。

就在這種背景之下，安倍經(jīng)濟學橫空出世，對比以往以刺激需求、刺激供給兩種不同路徑的經(jīng)濟改革，安倍則是直接為市場注入流動性，盡管國內(nèi)需求可能會借此被拉動，但是需求在整個改革中卻僅作為附屬品存在。

這就存在著很大的問題，量化寬松政策實質(zhì)上是在脫離實體經(jīng)濟需求的情況下，向市場輸入流動性。但日本當前的主要問題并非流動性不足，而是需求不足，即日本民眾對經(jīng)濟前景不安，企業(yè)投資和國民消費同時疲軟，而這是量化寬松難以改變的。安倍經(jīng)濟學跳過了需求，而直接撲向流動性問題上，多少有點舍本逐末的味道。如果日本流動性泛濫真的進入了夢寐以求的通脹階段，那么隨著社會資源價格的不斷攀升，日本國內(nèi)消費需求很可能將面臨又一輪的萎縮。

從目前看，安倍經(jīng)濟學是否可以提振日本經(jīng)濟仍有待觀察，只是眼前有點效果。首先，日元的匯率已經(jīng)大幅降低；其次，日本股市在過去半年大漲一半，日經(jīng)指數(shù)由去年十月的8500點上漲也接近一半。

而日元貶值的道路也并非可以一直走下去，就近期的日元跳水來看，很大程度上是有著前期日元被嚴重高估的背景才得以出現(xiàn)。安倍如果試圖以量化寬松進一步推動日元走低，那么很可能會出現(xiàn)事倍功半的尷尬局面。持續(xù)的日元貶值似乎也并沒能增加日本的出口。今年2月日本貿(mào)易逆差達7775億日元，已經(jīng)是連續(xù)8個月出現(xiàn)貿(mào)易逆差。

從長期來看，日本經(jīng)濟要恢復正增長，必須提高國內(nèi)勞動生產(chǎn)率和產(chǎn)業(yè)競爭力，以抬高經(jīng)濟的潛在增長率。因此，安倍經(jīng)濟學的第三部分，是關乎日本經(jīng)濟生死存亡的關鍵。日本經(jīng)濟的問題極其復雜，除了通貨緊縮，還面臨長期積累的高齡化、少子化等“發(fā)達病”，以及地震、海嘯等自然災害造成的剛性制約。這些并非單純的經(jīng)濟或周期現(xiàn)象，因此絕非單一的經(jīng)濟措施即可改善，而是需要大刀闊斧地進行全面改革。

對此，筆者可以大膽提出一個設想，就是日本在推出量化寬松政策之后，如果經(jīng)濟依然停滯，日本可能會陷入嚴重滯脹困境。

就目前的局面看，安倍政府已經(jīng)不可能臨陣變卦，日本的量化寬松已經(jīng)是勢在必行，這也意味著發(fā)達國家寬松政策仍將在未來幾個月內(nèi)迎來一輪高潮。特別是在西方國家經(jīng)濟復蘇緩慢的背景下，這些被制造出的流動性很可能會加速涌入新興市場。而另一方面，強勢美元的政策回歸已經(jīng)是板上釘釘，美國正在討論的QE退出也在強化這一預期。應該說，西方加緊印錢的同時，作為新興市場的中國更應該警惕，在不久的將來，隨著美元重返升值通道，資本流出的風險可能會導致新興市場國家甚至全球金融市場的大幅調(diào)整。而這一風險才應該是新興市場國家包括中國在內(nèi)，未來一年所應重點關注的問題。